订单增速明显，在手订单充足。公司上半年累计新签订单1.33 万亿元，同增26.24%。其中，新签铁路工程订单884.81 亿元，同减35.88%，主因同期招标项目总量相对21 年较少；房建订单4794 亿元，同增37.88%，主因是旧城改造和保障性住房项目增长；地产业务新签订单379.95亿元，同减44.67%，主因受疫情多发频发及市场行情低迷影响。境外业务新签订单1073.46 亿元，同增34.43%，主因是来自“一带一路”项目的扩展。22 年上半年在手订单5.45 万亿元，滚动在手订单比5.08，未来收入得到保障。

    上半年收入稳步增长，毛利率略有上升。上半年实现收入5405 亿元，同增10.64%。细分业务中工程业务营收4846.68 亿元，同比增长12%，或因来自承包项目订单结转提速；地产业务营收213.82 亿元，同增79.75%，主因客户交验房产规模增加所致。境外营收266 亿元，同增27.87%。上半年毛利率10.64%，同增0.26 个百分点，其中，工程业务毛利率7.10%，同增0.35 个百分点，或受高毛利项目占比增加、原材料价格下降影响；地产业务毛利率16.18%，同减1.67 个百分点，主因是地产市场需求疲软导致的销售价格低迷；物流与其他业务毛利率7.83%，同减1.87 个百分点，主要受投资运营收入和成本影响。截止2022 年上半年，SPV 公司约100 家，较去年同期增加约19家，PPP 出表收入约317.2 亿元，占营收的5.87%，同比增长约94 亿元。

    期间费用率略有下降，净利润稳定增长。22 年上半年期间费用率4.18%，同比下降0.38 个百分点。其中销售费用率0.54%，同比下降0.06 个百分点；管理费用率1.79%，同比下降0.2 个百分点；财务费用率0.29%，同比增长0.08 个百分点；研发费用率1.55%，同比下降0.21 个百分点，主因是报告期内研发活动减少所致。投资收益-11.67 亿元，去年同期为-0.16 亿元，主要来自金融资产终止确认的损失。上半年资产和信用减值损失合计24.08 亿元，较同期增加9.65 亿元，大部分来自应收账款的减值损失。综合起来，上半年实现归母净利润134.74 亿元，同增9.48%。

    现金流有所好转，资产负债率略有上升。上半年收现比0.97，同比下降1.53个百分点；付现比0.91，同比降低8.15 个百分点，主因是购买商品、接受劳务支付的现金减少。综合起来，经营净现金流流出196.64 亿元，较去年同期少流出365.82 亿元。投资活动净流出384.27 亿元，较去年同期多流出98.91亿元。资产负债率为75.63%，同比上升0.02 个百分点。

    投资建议：公司收入、净利润均呈现增长态势。公司目前在手订单充裕，可为未来业绩增长持续注入动力。维持公司2022-2024 年EPS 分别为2.02、2.24、2.51 元/股，对应PE 为3.7、3.3、2.9 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：房产业务增长不及预期、疫情反复的风险、应收账款回收风险。