事件：公司2020 年Q1-3 实现营收6240.08 亿元，同增11.16%，归母净利润148.79 亿元，同增1.30%，扣非归母净利润138.24 亿元，同增1.38%。

    　　营收增速逐季提升，Q3 归母净利润增速有所下降。分季度看，Q1、Q2、Q3营收分别增长-7.63%、15.24%、21.49%； Q1、Q2、Q3 归母净利润分别增长-23.55%、17.55%、2.93%，营收增速逐季提升，利润增速Q3 有所下滑，但仍保持增长。

    　　毛利率有所下降，经营现金流流出增加，负债率下降。公司归母净利润增速低于营收增速，我们认为主要因为：1）毛利率同比下降0.98 个pct 至8.78%，Q1、Q2、Q3 毛利率分别同比下降1.09、0.33 和1.39 个 pct；2）由于此前公司引入投资者对旗下子公司进行增资，导致少数股东损益同比增加8.13 亿元，同增47.96%。期间费用率同比下降0.72 个pct 至4.90%，其中销售费用率为0.57%，同比下降0.04 个pct；管理费用率（含研发费用）同比下降0.46 个pct 至4.00%；财务费用率同比下降0.22 个pct 至0.33%。现金流方面，经营现金流净流出312.07 亿元，流出同比增加112.65 亿元，主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加；资产负债率同比-1.49 个pct 至76.94%。

    　　新签订单保持增长，房建合同增长较快。公司20Q1-3 新签合同额1.39 万亿元，同增24.69%，为年度计划的64.98%，其中工程承包业务新签合同1.21万亿元，同增26.96%，细分铁路、公路、城轨、房建、市政、水利电力、机场码头及航道工程业务分别同比增长19.51%、-19.62%、8.68%、76.23%、13.73%、98.85%、-40.52%；非工程承包业务新签合同1820.78 亿元，同增11.47%，其中勘察设计咨询、工业制造业务、物流与物资贸易业务、房地产开发业务分别同增61.81%、30.32%、10.06%和-1.81%。分区域看，境内新签合同1.28 万亿元，同比增长25.91%，境外新签合同1105.77 亿元，同比增长12.09%。

    　　盈利预测与评级。我们预计公司2020-2022 年EPS 为1.72 元、1.87 元和2.06 元，考虑到公司在手订单充足，且充分受益于基建稳增长；另外债转股降低负债率，分拆子公司上市利于价值重估，给予2020 年7-8 倍市盈率，合理价值区间12.04-13.76 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。回款风险，政策风险，海外项目风险。