收入及新签高增，期待利润率修复，维持“买入”评级

    10 月30 日公司发布2020 年三季报，前三季度营收6,240 亿，同增11.2%，归母净利149 亿，同增1.3%。Q3 收入、归母净利分别同增21.5%、2.9%。

    收入及新签继续提速，但盈利能力承压，后续有望修复。在手订单充足，看好后续收入高增持续性及利润率修复带来的盈利弹性。距完成国资委负债率考核目标仍有一定压力，两金周转及回款因疫情影响阶段性承压。维持20-22 年归母净利预测为226、248、269 亿，同比分别为12%、10%、8%。认可给予21 年目标PE 7 倍，目标价11.97 元，维持“买入”评级。

    盈利能力承压，后续有望修复，费用管控有效

    前三季度公司综合毛利率8.8%，同减1.0pct，单3Q20 综合毛利率8.3%，同减1.4pct。毛利率仍承压，推测源于毛利率较低的工程承包业务收入占比提升及疫情影响致额外支出。前三季度归母净利率2.4%，同减0.2pct（其中Q3 归母净利率同减0.4pct 至2.2%），归母净利率降幅小于毛利率降幅，主因管理提效及资金成本降低致期间费用率减少（前三季度管理费用率及财务费用率分别同比降低0.4、0.3pct 至2.4%、0.3%）。毛利率处上市以来底部区域，疫情影响逐步减弱及项目结构优化有望带动工程承包利润率修复，且收入占比提升空间有限，后续盈利能力有望逐步回归。

    房建同比高增驱动新签继续提速，Q3 地产销售明显好转

    前三季度公司新签合同总额1.39 万亿，同增24.7%，单Q3 新签合同额5,148 亿，同增29.8%。分业务看，工程承包、房地产开发、物流与物资贸易前三季度分别新签1.21 万亿、599 亿、733 亿，分别同比27%、-2%、10%，地产销售累计降幅收窄（Q3 同比32%）、其他业务新签均提速或延续较快增长。其中工程承包业务新签继续提速主因房建新签提速（Q3 新签同增150%至2,194 亿，房建占工程承包单季新签比例为49.5%），显示公司近年多元化工程拓展的积极成效。分区域看，境内、境外前三季度新签分别同比26%、12%（境内占比92%），境内高增延续，境外逐步恢复。

    看好后续收入高增持续性及盈利弹性，维持“买入”评级

    公司在手订单充足，Q3 末未完成合同额达3.66 万亿，3.4 倍于19 年收入，看好后续收入高增持续性及利润率修复带来的盈利弹性。Q3 末公司资产负债率76.9%，同减1.5pct，距完成国资委考核目标仍有压力。前三季度两金（应收、存货及合同资产）周转天数同增11 天至234 天，但Q3 周转较上半年已明显提速。维持公司20-22 年归母净利预测为226、248、269 亿，同比分别为12%、10%、8%。当前可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值5.8 倍，公司经营质量优于可比公司，看好后续利润弹性，认可给予21年7 倍PE，目标价11.97 元（前值12.32 元），维持“买入”评级。

    风险提示：基建投资增速不及预期；利润率修复节奏不及预期。