20H1 经营回暖，盈利能力持续增强，维持“买入”评级公司8 月28 日发布2020 半年报，20H1 实现营收3708 亿元，yoy+5.06%，实现归母净利润93.2 亿元，yoy+0.35%，扣非净利润yoy+0.70%。20H1公司CFO 净流出481 亿元，同比多流出156 亿元。Q2 公司新签订单/收入/利润同比增幅均较高，体现了疫情后较强的基本面恢复能力。H1 公司盈利能力相对稳定，少数股东权益增长较快或与去年完成的债转股等因素相关。我们预计下半年铁路、轨交等基建领域有望保持高景气，公司H2营收及利润有望继续保持较高增速，预计20-22 年EPS1.54/1.71/1.86 元，维持“买入”评级。

    　　Q2 收入利润增长较快，H2 收入结转或保持较快速度公司Q1/Q2 单季度收入同比增速-7.6%/+15.2%，归母净利同比增速-23.6%/+17.6%，疫情过后收入/利润端回暖明显。H1 施工/设计/地产/制造收入同比增速+7.0%/+0.8%/-9.7%/-18% ， 利润总额同比增速+19.1%/-2.6%/-7.4%/-20.4%，施工利润增速明显快于收入，我们判断可能与施工业务控费效果较好有关。上半年公司CFO 净流出同比扩大，我们判断可能主要与收现比下降相关，而上半年公司投资支出控制较好，CFI 净流出量与去年同期接近。我们认为Q2 国内基建仍受到气候较大影响，H2基建投资景气若走高，公司收入结转有望保持较高速度。

    　　控费效果显著助净利率同比提升，H2 盈利能力或保持上行趋势20H1 公司毛利率9.1%，同比-0.69pct，其中施工/设计/地产/制造/毛利率分别变化-0.61/-2.05/-5.41/+0.9pct，主要业务毛利率的下行及收入结构变化是综合毛利率下行主因。H1 公司销售/管理/研发/财务费用率同比变化-0.02/-0.33/-0.17/-0.12pct，控费效果明显，对冲了毛利率下行压力，H1净利率2.9%，同比升0.02pct。H1 公司少数股东损益同比增52%，或主要受去年完成的子公司债转股等因素影响。我们认为上半年疫情对公司毛利率的影响符合行业规律，下半年公司毛利率有望边际回暖，费用率有望持续优化，H2 公司盈利能力有望保持上升趋势。

    　　订单保持较高增长，H2 利润提速可期，维持“买入”评级20H1 公司新签订单同比增速21.9%，其中境内订单同比增速23.8%，施工/设计订单增速25%/86%，施工订单中铁路/公路/城轨/房建/市政同比增速25%/-8%/8%/43%/50%，Q1/Q2 单季订单同比增长14%/27%，订单增速位居可比公司前列。我们认为公司订单饱满，下半年盈利能力有望延续升势，维持公司20-22 年EPS 为1.54/1.71/1.86 元，当前可比公司20 年Wind 一致预期为PE6.7 倍，公司受益逆周期调节程度在可比公司中较高，Q2基本面恢复情况在可比公司中也处于较好水平，认可给予20年8倍PE，对应目标价12.32 元（前值10.78-12.32 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：基建投资增速不及预期；毛利率修复幅度不及预期。