事件:

    2014 年 1-9 月营收同比上升 10.43%,净利润同比上升 231.85%。2014 年 1-9 月,公司实现营业总收入 100.31 亿元,同比上升 10.43%;综合毛利率 24.21%,同比上升 3.03 个百分点;实现归属于母公司所有者净利润 6.45 亿元,同比上升 231.85%;每股收益 0.13元。基本符合预期。本期无分红方案。

    2014年 7-9月营收同比上升 11.42%,净利润同比上升 619.47%。2014年 7-9月,公司实现营业总收入 36.67亿元,同比上升 11.42%,环比下降 6.85%;综合毛利率 26.56%,同比上升 6.38 个百分点,环比上升 2.92 个百分点;实现归属于母公司所有者净利润 3.17亿元,同比上升 619.47%,环比上升40.30%;每股收益为 0.06元。

    点评:所得税、毛利率推动业绩大幅增长。2014年前三季度,公司收入平稳增长,增速 10.43%。净利润大幅增长:源于(1)实际所得税率15.86%,同比下降 11.02个百分点。(2)毛利率同比增 3.03个百分点,主要原因是本期特高压及直流产品回款较多。我们预计公司全年特高压产品交货 40-50亿元,剩余少部分等待第四季度交货。

    毛利率明显提升。2014年1-9月,公司综合毛利率同比上升 3.03个百分点;第三季度,公司综合毛利率 26.56%,同比上升 6.38 个百分点,环比上升 2.92 个百分点。公司毛利率明显提升源于:(1)本期特高压及直流产品回款较多,毛利率较高。(2)推行精益化管理及降本增效工作的深入。

    期间费率略降。2014年 1-9月,公司期间费用率 17.41%,同比下降 0.71个百分点。销售费用率 7.11%,同比下降 1.01个百分点;管理费用率 10.70%,同比上升 0.90个百分点,源于职工薪酬、研发投入增加;财务费用率-0.39 %,同比下降 0.60个百分点,源于盈余资金收益以及汇兑收益增加。

    未来预判。

    (1)特高压:2013年公司交货特高压产品 30亿元以上,预计净利润近 3亿元,特高压贡献了绝大部分业绩。预计 2014年特高压交货 40-50亿元左右,预计贡献净利润近 5亿元。2015-2017年将有“四交四直”8条特高压线路交货,预计总投资 1900 亿元左右。根据以往中标情况计算,公司中标金额占总投资的 10%左右,预计公司中标金额 190 亿元,年均63亿元,特高压可每年为公司贡献 6亿元以上的净利润。

    (2)智能化配电设备。公司与GE合作开发智能化一次设备,2014 年上半年国网第一批农配网集中采购中,已经出现公司身影。根据公司公告,公司智能化一次设备产品已经通过认证。未来,公司智能化一次设备不仅在国内出售,也将借助GE的渠道向全世界销售。(3)费用率下降。为改善公司经营情况,公司开始狠抓经营管理,我们预计未来几年公司期间费用率将出现缓慢下降。(4)央企改革。7 月中旬,国家开发投资公司、中粮集团、中国医药集团总公司、中国建筑材料集团有限公司、中国节能环保集团公司、新兴际华集团有限公司等 6 家央企已经作为第一批试点进行央企改革,公司是中央企业,随着改革的深入,未来也将受益。

    盈利预测。考虑到特高压的带动以及公司费用率下降,我们预计公司 2014-2016年净利润增速分别为 149.54%、41.20%、37.79%,每股收益分别为 0.16元、0.22元、0.30元。给予公司2015年 25-30倍市盈率,合理价值区间为 5.50-6.60元。维持“增持”的投资评级。

    主要不确定因素。特高压建设进度低于预期。