事件:

    2014半年报营业收入同比增长10.04%,净利润同比上升118.04%。2014上半年,公司实现营业收入64.08亿元,较上年同期增长10.04%;归属于上市公司股东净利润3.28亿元,较上年同期上升118.04%;稀释每股收益0.06元,符合市场预期。本期无分红方案。

    点评:

    实际所得税率、特高压交货推动净利润大幅增长。2014年上半年,公司收入稳定增长,净利润大幅增长源于:(1)特高压产品交货同比增加,综合毛利率22.88%,同比增1.15个百分点。(2)实际所得税率19.65%,同比降5.78个百分点。

    开关业务收入基本持平、毛利率略增。2014年上半年,公司开关收入23.29亿元,同比增3.32%;毛利率25.00%,同比增1.51个百分点,毛利率提升主要源于特高压产品的交货。

    变压器收入平稳增长。2014年上半年,公司变压器收入24.39亿元,同比增10.88%;毛利率17.69%,同比降0.68个百分点。变压器毛利率下滑源于行业竞争激烈。

    电力电子收入、毛利率上升明显。2014年上半年,公司电力电子收入5.84亿元,同比增77.56%;毛利率37.90%,同比增11.16个百分点。收入、毛利率的提升源于公司加大市场开拓、产品技术进步。

    电容器毛利率提升明显。2014年上半年,公司电容器、绝缘子及避雷器收入4.59亿元,同比增19.92%;毛利率27.13%,同比增5.55个百分点。毛利率上升明显源于公司推行精益化管理及降本增效工作的深入。

    期间费率略降。2014 年上半年,公司期间费用率 17.65%,同比降 0.53 个百分点。其中销售费率 7.43%,同比降 0.48个百分点;管理费率 10.66%,同比增 0.61个百分点,源于职工薪酬、研发投入增加;财务费率-0.43%,同比降 0.66个百分点。

    未来预判。(1)特高压:2013年公司交货特高压产品 30亿元以上,预计净利润近 3亿元,特高压贡献了绝大部分业绩。预计 2014年特高压交货 50亿元左右,预计贡献净利润近 5亿元。2015-2017年将有“四交四直”8条特高压线路交货,预计总投资 1900亿元左右。根据以往中标情况计算,公司中标金额占总投资的 10%左右,预计公司中标金额 190亿元,年均 63亿元,特高压可每年为公司贡献 6亿元以上的净利润。

    (2)智能化配电设备。公司与GE合作开发智能化一次设备,2014年上半年国网第一批农配网集中采购中,已经出现公司身影。我们预计随着公司产品市场认可度提高,公司在智能化一次设备行业市场占有率将出现较快上升。

    (3)费用率下降。为改善公司经营情况,公司开始狠抓经营管理,我们预计未来几年公司期间费用率将出现缓慢下降。

    (4)央企改革。7 月中旬,国家开发投资公司、中粮集团、中国医药集团总公司、中国建筑材料集团有限公司、中国节能环保集团公司、新兴际华集团有限公司等 6 家央企已经作为第一批试点进行央企改革,公司是中央企业,随着改革的深入,未来也将受益。

    盈利预测与投资建议。考虑到特高压的带动以及公司费用率下降,我们预计公司 2014-2016年净利润增速分别为 84.35%、46.83%、41.83%,每股收益分别为0.12元、0.17元、0.24元。给予公司2014年30-35倍市盈率,合理价值区间为3.60-4.20元。维持“增持”的投资评级。

    主要不确定因素。特高压建设进度低于预期。