2023 年业绩小幅低于我们预期

    公司公布2023 年业绩：实现营业收入427 亿元，同比+7.5%；归母净利润27.89 亿元，同比-19.1%；扣非后净利润25.56 亿元，同比-21.7%。4Q23实现营业收入105 亿元，同比-17.8%，环比+10.1%；归母净利润5.92 亿元，同比-43.8%，环比-14.4%。由于2023 年公司改扩建项目拆除旧选厂产生非流动资产处置损失3.7 亿元，导致公司业绩略低于我们预期。

    2023 年公司铅锌产量超计划、高增长完成，部分对冲铜精矿产量下降及碳酸锂、锌金属价格下跌影响。一是据公司公告，2023 年公司实现铅、锌精矿产量6、12 万吨，计划完成率分别为107%、103%，同比分别+17%、+7%；实现铜精矿产量13 万吨，计划完成率99%，同比-9%，主要系玉龙一二选厂技改项目拆除旧选厂对正常生产有一定影响。二是据iFinD，2023年国内电池级碳酸锂、锌金属价格同比分别-46%、-14%，对公司享有联营单位东台锂资源的投资收益及锌产品毛利率均造成一定影响。据公司公告，2023 年公司投资净收益同比-50%，锌产品毛利率同比-8.25ppt。三是公司2023 年营业外支出为3.88 亿元，同比增长3.7 亿元。

    发展趋势

    玉龙技改投产推动2024 年铜钼计划产量提升，铅锌计划产量受选厂技改影响有所下滑。公司发布2024 年生产计划，预计生产铜、钼精矿15.9 万吨、3995 吨，同比+21%、+17%，我们测算对应权益铜精矿产量约10 万吨，同比+20%；铅、锌精矿5、11 万吨，同比-14%、-10%。

    持续推进资源拓展及冶炼精益管理战略，高度重视股东回报，迈进高质量发展管理提升年。一是2023 年公司在内部増储扩产、外部矿权收购、冶炼升级改造等方面取得多项突破。展望未来，公司以打造一流企业为目标，积极拓展并购省内外优质矿产资源，加大深部及外围地质找矿力度，不断夯实资源根基，同时持续推进冶炼企业精益管理。二是公司高度重视股东合理回报及利润分配的连续性和稳定性，2023 年现金分红比例为43%，并发布未来三年股东回报规划。三是钟永生先生于2023 年10 月履新公司董事长，公司治理水平不断优化，2024 年全面迈进公司高质量发展管理提升年。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测基本不变，当前股价对应2024/2025 年12.2/11.8 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司持续推进资源拓展带来的后续成长空间广阔以及公司管理质量提升，且中长期铜价中枢抬升预期较强，我们上调目标价36.8%至24.26 元，对应2024/2025 年15.1/14.5 倍市盈率，较当前股价有23.3%的上行空间。

    风险

    金属价格下跌，公司主要金属产品产量不及预期，公司项目推进不及预期。