核心观点：

    　　业绩维持高增长。2021 前三季度，公司归母净利润分别同比增长23.45%，增速较H1 增速提升0.37pct，业绩维持高增长，创2013 年以来新高。

    　　2021 前三季度，公司营收增速8.08%，增速较H1 回落约0.86pct，主要是息差拖累，预计Q4 营收增速有望回升。息差方面，三季度公司息差环比继续下行，主要是由于前期城投地产控制，信贷需求较弱，公司信贷结构上票据占比上升，终端贷款利率趋势弱于预期，导致公司整体资产端收益率走势较弱。往后看，随着财政和信用政策再起，公司信贷投放有望加快，叠加公司绿色信贷占比优于行业，后续负债端有望受益于政策红利，预计四季度公司息差环比改善。非息方面，得益于“财富银行”和“投资银行”建设，公司中收和其他非息继续保持较快发展，前三季度分别增长26.31%和24.83%，均快于利息净收入增长，收入结构持续优化，预计后续公司非息收入会继续对营收形成正向拉动。随着息差企稳，非息高增长持续，预计Q4 公司营收增速企稳回升。

    　　不良继续双降，资产质量夯实。近年公司持续在做实资产质量，严格风险分类的基础上，不良率、不良余额、拨备覆盖率指标连续三个季度改善，并继续保持近五年来的最好水平。其中，不良贷款率1.12%，较年初下降0.13 个百分点，不良贷款余额481.99 亿元，较年初减少14.57亿元；贷款拨备覆盖率263.06%，较年初提高44.23 个百分点，拨贷比2.94%，较年初提高0.20 个百分点。虽然公司关注贷款占比略有回升，但预计是个别企业临时性问题，后续公司不良生成有望保持稳定，资产质量夯实，今明两年公司信用成本下行和拨备反哺利润健康且可持续。

    　　ROE 企稳回升，内生资本能力改善。2021 前三季度公司年化ROE14.73%，同比提升1.63pct。我们预计，随着公司转型推进和效果显现，两位数业绩增长有望维持一段时间，公司ROE 企稳回升。扣除分红后ROE 超过风险加权资产增速，内生资本能力增强。

    　　盈利预测与投资建议：我们预计公司21/22 年归母净利润增速分别为23.50%和16.05%，EPS 分别为3.82/4.45 元/股，最新收盘价对应21/22 年PE 分别为4.99X/4.28X，PB 分别为0.66X/0.59X。公司资产质量夯实，“商行+投行”战略效果逐渐显现，业绩有望维持高增长，兴业银行有望从估值折价逐步走向溢价，我们认为可以给予公司2021 年1.1 倍PB 估值，测算出合理价值31.74 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。