2019 年业绩略低于我们预期

    　　公司公布2019 年业绩：收入56.39 亿元，同比增长9.04%；归母净利润16.65 亿元，同比增长17.14%，对应每股盈利0.35 元，略低于我们预期7.3%。主要由于：1）公司在手项目修理费提升导致管理费用增长约5000 万元；2）由于投资增加，在手货币资金减少11.6 亿元至22.04 亿元，导致公司理财收益减少约6000 万元。

    　　产能规模稳步提升：1）污水处理产能提升18%至345.01 万吨/日，带动公司污水处理收入同比增长16%至28.6 亿元；2）供水产能提升9%至265.8 万吨/日；带动公司供水收入同比增长9%至14.8 亿元；3）工程收入同比减少21.6%至2.86 亿元。

    　　盈利能力略有下滑：环保要求趋严提升供水、污水处置要求，推高运营成本，导致：1）污水处理业务毛利率同比减少1.94ppt 至47.36%；2）供水业务毛利率同比减少1.01ppt 至29.52%。但是由于高毛利的污水处置业务占比同比增加3.2ppt 至51%，公司总体毛利率提升0.3ppt 至40.4%。

    　　发展趋势

    　　公司业绩指引稳健增长。受益于产能稳步提升，公司指引2020 年利润总额同比增长5%至18.7 亿元，保持稳定增速；我们预计2020年污水处置在建10 万吨产能投产，供水70 万吨产能预计2020 年底-2022 年陆续投产，期待公司产能持续提升。

    　　关注污水调价情况。2017-2019 年，公司累计完成一级A 提标改造污水处理厂52 个，占所有项目70%。今年公司将进入新一期污水价格监管周期（2020-2022 年）。根据往期进度，我们预计核定工作将在2020 年底完成。建议密切关注新一期污水处理费变化。

    　　静态股息率5%，低利率环境下价值突出。由于公司综合考虑资本性开支或有提升情况，2019 年派息0.257 元/股，分红率74%，对应当前股价股息率约5%。公司2012-2019 年DPS 维持在0.25-0.30元/股，债性较强，低利率环境下投资价值突出。

    　　盈利预测与估值

    　　我们下调2020/2021 年净利润9%/10%至17.25/17.54 亿元，当前股价对应14.4/14.2 倍2020/2021 年市盈率。维持“跑赢行业”评级，由于下调业绩，我们下调公司目标价8.5%至6.5 元，较当前股价有25%的上行空间，对应18.1/17.6 倍2020/2021 年市盈率。

    　　风险

    　　污水处置费下行风险；项目推进不及预期；利率波动风险。