4Q23 景气回暖且有望持续，推动24 年盈利高增；维持“买入”东航物流2023 年营收206.21 亿，同降12.1%，归母净利润24.88 亿，同降31.6%，高于我们的预期6%。其中4Q23 归母净利润8.23 亿，同增18.7%，环比提升109.1%。2023 年整体全球航空货运仍处于高位回落趋势中，但在跨境电商平台的推动下，4Q23 景气度显著改善，盈利超预期表现，并有望在之后延续。考虑跨境电商平台对于需求的支撑，以及长协价格表现坚挺，我们预测24-26 归母净利润为35.95/42.19/45.63 亿（前值30.25/37.24/-亿），给予可比公司2024 年估值均值10.6xPE，对应目标价24.00 元。同时我们看好公司提升综合物流能力，打造第二成长曲线，维持“买入”评级。

    　　23 年整体营收承压，但4Q23 得到明显改善

    　　23 年航空货运景气度回落，TAC 浦东机场出港航空运价指数同比下跌39%，使得航空速运营收同降31.4%。不过4Q23 借助旺季和跨境电商平台货运需求，航空货运景气度环比明显回暖，TAC 浦东机场出港航空运价指数环比增长37%，公司4Q23 航空速运营收26.64 亿，环比提升38.4%。地面综合业务方面，23 年处理量同增9.0%，营收达到23.67 亿，同增0.6%；4Q23营收6.18 亿，环比提升6.2%。综合物流解决方案业务稳步放量，2023 年营收91.25 亿，同增16.7%；4Q23 营收31.05 亿，环比提升32.5%。最终公司4Q23 主业营收合计63.87 亿，环比提升31.7%。

    　　4Q23 旺季受电商需求推动，公司盈利环比显著回暖4Q23 公司毛利率环比提升7.2pct 至22.5%，毛利润14.35 亿，环比提升93.9%，归母净利润8.23 亿，环比提升109.1%。其中航空速运在旺季享受价格弹性，毛利率26.1%，环比提升12.9pct，毛利润环比提升172.9%至6.96 亿；综合物流解决方案受电商需求推动，毛利率15.2%，环比提升7.4pct，毛利润环比提升158.9%至4.72 亿；地面综合业务仍较为稳健，毛利率高位环比小幅下降3.4pct 至42.7%，毛利润环比下降1.6%至2.64 亿。

    　　景气有望持续，调整目标价至24.00 元，维持“买入”评级我们认为跨境电商平台旺盛的需求有望持续，带动24 年景气度同比回暖，同时公司仍将有序扩充机队规模，盈利有望快速反弹，我们预测24-26 归母净利润为35.95/42.19/45.63 亿（前值30.25/37.24/-亿）。作为航空物流公司，我们参照市值相近的可比公司（中国外运、华贸物流、圆通速递），给予可比公司24 年估值均值10.6xPE（前值10x24E PE），对应目标价24.00元（前值19.10 元）。同时我们认为航空货运在全球供应链中地位提升，看好公司实现转型升级，打造全球物流服务提供商，维持“买入”。

    　　风险提示：航空货运需求和综合物流业务开拓不及预期、供给增速超预期。