3Q21 业绩符合我们预期

    公司发布2021 年三季报：3Q21 公司营收49.7 亿元，同比增58.9%；归母净利润9.0 亿元，同比增109.9%；扣除政府补助（6,174 万元）等非经常性损益后的归母净利润为8.6 亿元，同比增199.3%，符合我们预期。

    局部疫情推升空运运价，3Q 利润率显著提升。公司3Q 归母净利润率18.2%，同比/环比分别提升4.4ppt/3.2ppt。我们认为公司利润率提升或有两点原因：1）受南京及上海浦东机场疫情影响，国际线客货航班数减少，空运供需缺口扩大，从而带动运价提升。7/8 月国际航线航空货运量分别环比下降6.0%/13.8%，3Q21 上海至美国线TAC 空运均价环比/同比增长16%/72%。2）疫情对机场防控提出更高要求，拖慢航空货物周转速度，浦东机场货站自8 月中旬出现货物积压，东航物流的航线、运力及货站优势得以彰显，获得更高的话语权及议价能力。

    发展趋势

    我们预计高运价或将持续，4Q 业绩有望超预期。3Q 运价高涨主因供给端受局部疫情冲击、需求端恰逢海外电商旺季、成本端航油上涨。展望四季度，国际航空货运量或随货运航班恢复而回升，但据民航局10 月29 日公布最新航班计划，国际客机航班尚未放开，供给总体仍偏紧，叠加航油成本上行压力，我们预计4Q21 空运运价或保持高位，公司业绩有望超预期。

    8-9 月的浦东机场货站积压凸显了物流节点重要性，东航物流拥有优质的干线+货站的资产底盘。公司拥有10 架全货机、独家经营中国东航725 架客机腹舱资源；在上海机场（浦东+虹桥，其中浦东为全国货邮吞吐量最大的机场）拥有125 万平米的操作场地和库区，市占率超过50%。我们认为2020-22 年是公司“高筑墙、广积粮”的转型渗透期。高运价是公司转型的东风，为后续的扩张和多元化造血。我们认为，未来公司通过完善网络布局、打通前后端、推出拳头产品，市场份额有望继续提升，建议重点关注公司网络布局与物流化转型进程。

    盈利预测与估值

    由于运价推升持续支撑公司盈利，我们上调2021/2020 年净利润22.2%/3.7%至31.04 亿元/32.11 亿元。当前股价对应2021/2022 年9.9 倍/9.5 倍市盈率。我们基于公司长期网络布局和转型给予公司估值，而短期运价波动不影响前述逻辑，因此我们维持跑赢行业评级和26.00 元目标价，对应13.3 倍2021 年市盈率和12.9 倍2022 年市盈率，较当前股价有34.9%上行空间。

    风险

    中美贸易摩擦，航空燃油价格大幅上涨，公司物流化转型节奏不及预期。