融资改善，商业运营支撑业绩

    　　公司8 月30 日发布中报，2024H1 实现营收339.0 亿元（YOY-18.8%），归母净利13.2 亿元（YOY-42.2%），EPS0.58 元。我们维持公司2024-2026年EPS 分别为0.33/0.34/0.36 元的盈利预测。我们预计公司24 年BVPS 为26.96 元，可比公司24 年Wind 一致预期PB 均值为0.41 倍，给予公司24年0.41 倍PB，予以目标价11.05 元（前值10.78 元），维持“增持”评级。

    　　结算减少以及减值影响归母净利，开发销售收缩期内开发业务依然收缩，结算收入减少导致营收下滑，结算毛利率同比下滑1.3pct，此外因房价下行趋势尚未扭转，公司计提2.1 亿减值准备，影响归母净利1.6 亿。与此同时，公司期内财务费用同比增加了5.8 亿，叠加合作项目出现亏损，导致归母净利出现下滑。但商业运营板块表现积极，收入/毛利率同比分别+19.3%/+2.7pct。销售方面，期内公司地产销售面积326.2万方，销售额235.5 亿元，同比分别-36.9%/-44.5%。公司紧抓现金流，期内未进行扩储。期内竣工面积较年初计划，完成率达51%，中期公司小幅上调竣工目标至1392 万方，整体交付节奏平稳。

    　　商业收入持续增长凸显管理能力，24 年目标收入完成率约50%2024H1，公司商业运营板块收入维持增长，成为公司业绩重要支撑，公司并表收入/毛利中，商业运营板块占比分别为17.1%/57.9%。上半年新开吾悦广场合计6 座，分别位于太原、合肥等地，持有物业平均出租率较Q1 末进一步提升0.3pct 至97.24%，开业规模以及出租率的提升，推动商业运营总收入达61.95 亿元，同比+19.6%，公司全年计划商业运营总收入同比+17.6%至125 亿，上半年目标完成率约50%。充沛的持有商业物业不仅带来稳定的现金流，还为融资渠道的稳定性增加砝码，在社零消费增速收窄的环境下，持续向好的运营表现凸显了公司商业地产管理能力。

    　　融资支持政策下融资成本改善，债务压力逐步消减整体有息负债规模较2023 年末小幅下降。扣预资产负债率在2023 年末基础上进一步下降0.3pct，现金短债比则提升了4.9pct。融资支持政策改善公司现金流，助力公司成功发行中票13.6 亿，利率区间为3.2%-3.4%，截至期末，整体融资成本为6.05%，较2023 年末进一步下降15bp。期内公司顺利偿还境内外公开市场债券19.7 亿，截至期末，公司的合联营公司权益有息负债合计39.52 亿。根据Wind 统计，公司存量公开债务总额约197 亿，年内仅有一笔4.5 亿美元的海外债于12 月到期，短期压力得以疏解。充沛的持有物业提升公司抗风险能力，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业销售下行风险，房企信用风险。