事件：公司发 布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现收入712.80 亿元，同比增长15.43%；归母净利润24.78 亿元，同比下降26.01%；基本每股收益1.10 元/股，同比下降25.68%。

    　　业绩同比下滑：2023 年前三季度，公司实现营业收入712.80 亿元，同比增长15.43%，归母净利润实现24.78 亿元，同比下降26.01%。归母净利润下降主要受到如下原因影响：1）2023 年前三季度公司毛利率18.25%，较去年同期下降3.04pct，这与行业整体毛利率下行的趋势一致；2）财务费用同比增长39.75%，主要与年初至期末的利息费用资本化率减少导致利息费用增加有关；3）2023年前三季度公司公允价值变动净收益为1.63 亿元，较去年同期6.67 亿元下滑较多，主要由于投资性房地产公允价值变动较少；4）2023 年前三季度资产减值损失19.72 亿元，主要由于公司谨慎计提存货跌价准备18.05 亿元、计提坏账准备1.67 亿元，资产减值准备减少公司归母净利润13.95 亿元。由于合联营交付毛利率增加，2023 年前三季度公司投资净收益实现11.11 亿元，较去年1.01 亿元增加较多。费用管控，2023 年前三季度销售费用率、管理费用率分别为3.81%、3.78%，分别较去年同期提高0.03pct、下降1.78pct，费用率合计下降1.75pct。

    　　开发业务销售同比下降：2023 年前三季度公司实现销售金额601.93 亿元，同比下降35.88%， 销售面积753.34 万方，同比下降20.88%，对应销售均价7969 元/平米，同比下降18.96%。分区域看，公司前三季度销售面积中，华东、华中、西部、华北、华南、西北和其他区域分别为45.12%、20.19%、13.26%、9.83%、5.74%、5.12%、0.74%，其中江苏省、山东省销售面积占比分别达到26.77%、10.83%。2023 年前三季度共竣工1180.86 万方， 较去年同期增长29.14%，随着四季度交付旺季的到来，我们认为全年竣工有望持续增长。

    　　商业运营维持高出租率： 2023 年前三季度，公司商业运营业务收入为81.31亿元，较去年同期增长13.01%，前三季度运营收入占公司营业收入的11.41%，占比维持在10%以上。截至2023 年9 月末，公司出租物业数量共有158 个，总建面1473.16 万方， 可供出租面积893.28 万方，截至2023 年9 月末的平均出租率96.04%，出租率维持高位。从区域分布看，江苏、浙江、安徽、山东四个省份的可出租面积合计占比51.62%。从出租率看， 仅吉林、内蒙古、重庆的截至2023 年9 月末的出租率不足90%，其他省份的出租率均高于90%，凸显公司优秀的商业运营能力。

    　　严控杠杆维持绿档：根据我们的计算，截至2023 年9 月，公司在手现金228.68亿元，现金短债比为1.27 倍，保持流动性充足；截至2023 年9 月，剔除合同负债后的资产负债率67.76%，净负债率44.68%，严控杠杆，维持绿档。公司积极偿还债券，2023 年第三季度，公司已偿还境内外公开市场债券35.81 亿元。2023 年9 月，公司调整定增预案，计划募集资金45 亿元（调整前计划募集资金80 亿元），主要用于温州、东营、重庆等七个在建项目，我们认为定增募集资金有望补充公司资金，提高流动性。

    　　投资建议：公司严控杠杆， 保持资金流动性， 维持绿档；开发业务销售同比下降，商业运营占比维持在10%以上，重要性凸显。我们看好公司商业运营业务与开发双轮驱动的经营战略。维持公司2023-2025 年归母净利润41.30 亿元、49.50 亿元、51.54 亿元，EPS 为1.83 元/股、2.19 元/股、2.29 元/股的预测，对应PE 为6.53X、5.45X、5.23X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、政策实施不及预期的风险、公司销售结算不及预期的风险、公司商业运营出租率不及预期的风险。