事项：

    　　公司公布2021 年年报，全年实现营收1,682.3 亿元，同比增长15.6%；归母净利润126.0 亿，同比下滑17.4%。公司2021 年度拟不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。

    　　平安观点：

    　　业绩符合预期，销售放缓或影响后续结转。公司2021 年营收同比增长15.6%、归母净利润下滑17.4%，主要因：1）受限价与地价上涨影响，期内毛利率同比下滑3.1pct 至20.4%，其中房地产开发销售业务毛利率下滑4.1pct 至17.7%；2）投资净收益同比下滑26.2%至22.7 亿元；3）楼市面临下行压力背景下，公司基于审慎原则计提资产减值48.4 亿元，同比增长32.4 亿元。期内公司经营管控向好，三费占比同比下滑0.6pct 至6.6%。考虑过去两年公司销售增速放缓、2022 年竣工计划减少，可能会对后续结转产生一定影响。

    　　销售坚持区域深耕，新开工计划收缩。期内公司秉持“住宅+商业”双轮驱动的运作模式，以上海为中枢，长三角为核心，布局全国135 个大中型城市。2021 年公司销售金额2,337.8 亿元，销售面积2,354.7 万平方米，分别同比下滑6.8%、增长0.3%。据克而瑞统计，公司2021 年度销售额位列行业第16 位，销售面积位列第13 位。公司坚决贯彻“市占率超10%做熟、市占率超20%做深、市占率超30%做透”的区域深耕标准，在江苏和天津市占率达到省（直辖市）前三位。2022 年公司计划新开工1,502.1万平方米，竣工2,801.7 万平方米，分别同比下滑52.6%、14.9%。考虑公司2021H2 以来拿地萎缩、2022 年开工计划下滑，可能会对公司2022年可售货值有一定冲击。

    　　投资趋于谨慎，土储布局相对均衡。楼市承压背景下，公司坚持谨慎投资、轻重并举，2021H2 降低拿地力度，全年新增土储建面2,157.7 万平方米、总金额约767.1 亿元，拿地销售面积比、拿地销售金额比分别降至91.6%、32.8%，平均楼面地价同比增长17.3%至3,555 元/平方米，其中，商业综合体项目新增土储建面1,028.6 万平方米。目前公司合计土地储备1.38 亿平方米，可满足未来2-3 年开发运营所需，并且主要分布在最具经济活力和人口密度最高的地区，其中一、二线城市约占总土地储备37%，长三角区域三、四线城市约占总土地储备30%。

    　　商业地产发展亮眼，“百城百店”版图持续扩展。2021 年全年公司新获取32 座吾悦广场，新增开业吾悦广场及委托管理在营项目共计30 座（含4 座在营委托管理项目）。期末公司在全国135 个城市布局188 座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达130 座，位居行业前列。期末吾悦广场开业面积达1,248.38 万平，平均出租率达97.63%，“百城百店”的版图正不断延展新的边界。公司物业出租及管理实现营收79.69 亿元，同比增加46.6%；2022 年计划实现商业总收入105 亿元，新开业吾悦广场及委托管理在营项目25 座。

    　　成功跻身“绿档”水平，债务融资顺畅。期内公司先后完成公司债及应收账款资产支持证券发行，募集资金17.85 亿元；在银行间市场发行中期票据，募集资金8 亿元；在境外发行美元债券，募集资金7.04 亿美元。公司通过直接融资保障经营持续稳定，响应国家降杠杆、稳预期的号召。期内成功发行首笔绿色美元债（规模3 亿美元，期限4.25 年期，利率4.625%），标志着公司迈出绿色金融关键一步。期末公司整体平均融资成本为6.57%，低于2020 年末6.72%，连续两年下滑。期末公司剔除预收账款后的资产负债率为69.95%，净负债率为48.12%，现金短债比为1.07，三道红线均满足“绿档”要求。

    　　投资建议：考虑毛利率下滑幅度、减值计提等超过此前预期，结合近期行业调整及公司拿地开工收缩，下调公司盈利预测，预计2022-2023 年EPS 分别为5.59 元、5.65 元（原预测为9.36 元、10.58 元），新增2024 年预测为5.68 元，当前股价对应PE 分别为5.5 倍、5.4 倍、5.4 倍。公司债务稳健、融资顺畅，开发运营实力优秀，商业地产亦处行业前列，双轮驱动下我们看好公司未来发展，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）近期楼市下行压力较大，若后续政策改善力度不及预期，可能影响公司未来规模增长、带来项目减值风险。2）因地价上升与销售限价，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）个别房企信用事件频发背景下，若后续行业融资环境未见明显缓和，公司资金状况或面临压力。