结算推动盈利增长，商业收入大幅提升

    　　公司前三季度实现营收1091.2 亿元，同比+55.7%；实现归母净利润58.8亿元，同比+24.2%；摊薄EPS2.60 元。由于销售增速下降，我们预计2021-2023 年EPS 为7.95、9.20 和10.65 元（前值8.30、9.51 和10.77元），参考可比公司2021 年一致预期6.5 倍PE 估值（前值6.2 倍），公司商业持续高速扩张，开发销售稳健，我们认为公司2021 年合理PE 为6.8倍（前值6.5 倍），目标价54.06 元（前值53.95 元），维持“买入”评级。

    　　结算放量保障业绩增长，毛利率或已触底

    　　前三季度公司竣工面积2283 万方，完成全年计划53%，推动业绩大幅增长。

    　　毛利率同比下降4.2pct 至19.8%，但较上半年微升0.2pct，我们认为毛利率基本已触底。毛利率同比下降叠加计提存货减值准备10 亿，因此归母净利润同比增速低于营收增速。2021 年计划竣工同比+40%，为今年营收规模全年高增长打下基础。

    　　商业地产收入高增长，夯实双轮驱动发展格局

    　　前三季度公司商业总收入60.9 亿，同比+167%，截至期末累计开业项目个数达114 座，其中新开业14 座。由于个别中西部三线城市出租率相对较低，出租率较20 年末略降3pct 至96%。公司全年计划新开业30 座吾悦广场，收入突破84 亿，截至期末，公司新开业个数以及商业运营收入的全年计划完成率分别为47%和72%，随着四季度开业潮，我们预计完成全年目标是大概率事件。

    　　受市场降温影响，第三季度销售拿地节奏趋缓

    　　前三季度销售额1708 亿元，同比+4.8%，增速较中期下滑16pct。全年销售目标完成率达65.7%。前三季度全口径拿地额743 亿，地售比达43%，较中期下滑9pct。第四季度销售额同比持平方可实现全年2600 亿销售目标，市场热度下行形成阻力，但公司土储充沛，为努力实现目标打下基础。

    　　财务保持“黄档”标准，维持“买入”评级

    　　截至期末，公司剔除预收账款的资产负债率75.3%，净负债率69.9%，现金短债比1.9，仍维持“黄档”标准。由于销售增速下降，我们预计2021-2023年EPS 为7.95、9.20 和10.65 元（前值8.30、9.51 和10.77 元），参考可比公司2021 年一致预期6.5 倍PE 估值（前值6.2 倍），公司商业持续高速扩张，开发销售稳健，我们认为公司2021 年合理PE 为6.8 倍（前值6.5倍），目标价54.06 元（前值53.95 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业销售下滑；三四线商业地产竞争加剧。