事件描述

    　　公司2021H1 实现营收791.1 亿（+109.6%），归母净利43.1 亿（+34.4%），扣非归母净利38.0 亿（+38.2%），归母净利润率5.4%（-3.0pct）。

    　　事件评论

    　　交付高峰支撑短期业绩，全年展望依旧稳健。公司2021H1 营收同比+109.6%，主因上半年地产竣工交付高峰（全口径竣工/结算面积分别同增133.6%/125.7%），拉动开发业务收入同比+115.6%。与行业趋势一致，公司上半年结算毛利率同降6.3pct 至17.1%；此外，合联营企业投资收益下降与合并报表所得税率提升，导致归母净利增速明显弱于营收，但竣工高峰背景下，上半年业绩整体而言仍保持不错表现（+34.4%）。展望全年，尽管疫情反复等因素导致全年竣工目标有所下调，但仍有近30%增幅；年中已售未结面积3485 万平，预收款项1982 亿元，预收/年化营收近1.1X，结算端仍有保障；毛利率继续下行空间相对有限，激励考核下限要求扣非归母净利同比增长28.0%至167.1 亿，预计后续业绩仍具一定吸引力。

    　　销售明显恢复，拿地相对进取。2021H1 公司实现销售金额1176.6 亿元（+20.7%），恢复至2019 年同期水平，销售面积1087.0 万平（+23.9%），销售均价微降2.6%至1.08 万元/平。公司上半年拿地表现仍相对进取，拿地建面/销售面积达168.5%（-48.9pct），拿地金额/销售金额为53.2%（-2.9pct），平均楼面价3420 元/平，拿地均价/销售均价为31.6%，仍保持不错盈利性。年中可售土储可满足未来2-3 年的开发运营所需，且67.1%位于一二线与强三四线，后续去化有保证。

    　　杠杆控制得力，持有表现靓丽。公司杠杆控制得力，截至年中剔除预收的资产负债率/净负债率/非受限现金短债比分别为75.5%/60.5%/1.4，平均融资成本6.60%（-0.25pct），降速后报表稳健性明显提升。公司持续推进双轮驱动，截至年中已布局174 座吾悦广场，已开业及管理输出项目105 座（上半年新开5 座），总开业面积达950.7 万平（+62.1%），平均出租率97.1%，拉动商业运营总收入同比+72.9%至39.4 亿元，已完成全年85 亿目标的46.3%。此外，公司筹划在新加坡设立信托基金，打通“投融管退”全流程，将有力盘活存量资产，助力持续发展。

    　　开发趋稳，持有靓丽，估值重塑可期。公司开发节奏逐步趋稳，但持有业务保持高质量扩张，资本占用和业绩贡献将持续提升，进而有望拉动估值重塑，业绩增长与估值提升双击可期。预计2021-2023 年归母净利188/207/225 亿，分别同增23.1%/10.3%/8.7%，对应PE 为4.0/3.7/3.4X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 开发降速；

    　　2. 结算利润率触底和修复存不确定性；

    　　3. 三四线销售情况存不确定性。