业绩实现稳 健增长。2020年实现营业收入1455亿元，同比增长69%；实现归母净利润153 亿元，同比增长21%。营收增速高于归母净利润增速的主要原因有：1）受行业整体调控影响，房地产开发业务盈利能力有所下降。2020 年公司实现综合毛利率为23.5%，相较2019 年下降了9.14 个百分点。2）计提资产减值损失16 亿元，同比多计提70%。

    　　商业运营经多年深耕，初步完成全国化布局。共布局156 座吾悦广场，已开业及管理输出达100 座，平均出租率达到99.54%。全年租管费收入达56.70 亿元，同比增长39.34%。未来盈利增长空间较大。从开业年限看，绝大部分在3 年以下，而从单个模型看，5 年及以上的吾悦广场单位面积租管费水平最高，平均为128 元/平方米/月，高于3-5 年的119 元和1-3 年的109 元。公司计划2021年实现商业总收入85 亿元，新开业吾悦广场30 座。

    　　实现全年销售目标，拿地保持积极。2020 年实现合同销售金额2510 亿元，同比下降7.33%。拿地保持积极，公司拿地建面4139 万方，拿地金额为1255 亿元，拿地金额占销售金额的比重为50%，同比上升了27.6 个百分点。2021 年销售目标为2600 亿元。

    　　财务情况稳健。截至2020 年末，剔除预收账款后的资产负债率为74.12%，净负债率为43.65%，现金短债比为1.68。融资成本仍控制在较低水平。2020 年全年综合融资成本6.72%。

    　　投资建议：新城控股业绩实现稳健增长，商业运营为公司持续贡献稳定现金流。

    　　财务情况稳健，境外评级持续提升。我们维持公司21 年、22 年的EPS 分别为7.88 元和8.99 元，以3 月26 日收盘价，对应PE 为5.8 倍和5.1 倍，维持买入评级。

    　　风险提示：地产销售不及预期，货币政策持续收紧，地产政策调控。