营收增长强劲，财务状况健康。 2020 年公司实现营业收入 1454.8 亿元（+69.5%），实现归母净利润 152.6 亿元（+20.6%）。公司的毛利率和净利率略有下滑，毛利率下降 9.1pp 至 23.5%，净利率下降 4.2pp 至 11.3%。公司地产开发业务营收 1375.8 亿元（+71.3%），物业出租业务营收 54.4 亿元（+34.0%）。2020 年末公司的净负债率维持在较低水平 43.7%，融资成本保持稳定为 6.72%，现金短债比高达 1.68 倍，公司资金流动性充沛。

    　　“增速”向“提质”迈进，顺利实现销售目标。在疫情冲击下，公司在报告期内实现销售金额 2510 亿元和销售面积 2349 万方。尽管较 2019 年同期均有所下滑，但公司销售业绩仍处于行业前列，公司 2020 年度销售金额位列行业第12 位，销售面积位列行业第 10 位。2020 年顺利实现公司全年销售目标 2500亿元。

    　　拿地成本低廉，城市布局持续优化。2020 年公司新增土地储备共 120 幅，新增总建面 4139.4 万平方米，平均楼面价为 3031 元/平方米，土地成本优势显著。

    　　公司累计土储共计 1.43 亿平方米。公司积极优化拿地结构，公司土储中一、二线城市占比 39%、长三角三四线城市占比 30%，按区域划分，中西部地区占比39%、长三角地区占比 38%、环渤海地区占 18%，粤港澳大湾区占 5%。

    　　双轮驱动步入百店时代，租金规模持续提升。截至报告期末，公司已在全国布局 156 座吾悦广场；截至 2020 年末，已开业及管理输出吾悦广场 100 座，开业面积超 940 万平方米，同比增长 59.2%；含税租金收入 56.7 亿元，同比增39.3%，出租率达 99.5%。客流总量达 6.55 亿人次，同比增长 13%；销售总额达 319 亿元，同比增长 20%；截至期末，公司持有已开业及管理输出的吾悦广场正式达到 100 座，正式进入百店时代。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司 2021-2023 年归母净利润年复合增速为 21%，考虑到公司通过商业勾地等方式推动拿地成本保持低位，商业运营逆势发展且销售规模持续提升，我们给予公司 2021 年 7 倍 PE，维持“买入”评级，目标价 58.03 元。

    　　风险提示：年度业绩结算不及预期、商业运营恢复不及预期等。