公司经营保持稳健。公司2021 年实现营业收入4395.57 亿元，同比+1.80%，实现归母净利润200.10 亿元，同比+14.80%；2021 年Q4单季度营收1342.00亿元，同比-10.06%，实现归母净利润90.03 亿元，同比+4.38%，公司经营业绩创历史新高。22Q1，公司实现营业收入1051 亿元，同比+6.8%，归母净利润32.56 亿元，同比+2.1%。

    盈利水平优化，三大业务逆势增长。在全球工业企业面临大宗商品原材料涨价、供应链紧张等环境下，2021 年公司主营业务毛利率达8.24%，同比+0.24pp。分业务来看：2021 年公司云计算收入1776.94 亿元，同比+1.36%，毛利率基本持平；通信及移动网络设备收入2589.66 亿元，同比+1.95%，毛利率+0.34pp，工业互联网业务收入16.85 亿元，同比+16.92%，毛利率同比+5.01pp。

    持续赋能行业数字化转型，巩固领先地位。根据公司2021 年报援引IDC 预测，2022 年全球65%的GDP 将由数字化推动，2020-2023 年数字化转型直接投资将超6.8 万亿美元，数字经济成为国家经济发展的重要抓手。公司作为全球领先的智能制造及工业互联网解决方案服务商，基于5G+工业互联网的科技服务，赋能8 大行业1300+企业。分业务来看，云计算方面，公司服务器销量达1534 万台，同比+21%，保持全球领先，同时推出浸没式液冷技术一站式解决方案，推动数据中心降本增效；通信及移动网络设备方面，2021年公司移动路由器出货突破百万套，WiFi6/6E 产品出货3000 万套，智能家居设备出货量超1 亿台；工业互联网方面，助力建设5 座世界级灯塔工厂，处于行业引领地位。未来公司有望凭借全球领先的供应链优势，满足持续发展的业务需求。

    费用管控出色，研发持续加码。2021 年公司销售费用率为0.20%，同比-0.29pp；管理费用率为0.95%，同比-0.10pp；财务费用率为-0.19%，同比-0.13pp。研发方面，2021 年公司研发费用为108.35 亿元，同比+7.94%；研发费用率为2.46%，同比+0.14pp；研发人员超2.5 万人，同比+1618 人；有效申请及授权专利5504 件，同比+33.4%。

    盈利预测及投资建议。我们预计公司22-24 年营收为4789.60 亿元、5192.46亿元和5601.92 亿元，归母净利润222.47 亿元、241.20 亿元和258.50 亿元，EPS 为1.12 元、1.21 元和1.30 元。参考可比公司估值，给予公司22 年PE13-16x，对应合理价值区间14.56 元-17.92 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。有线侧下游需求不及预期；汽车板厂产能爬坡不及预期。