事件：公司发布2023 年年报。2023 年公司实现营收177.6 亿元，同比+32.0%，归母净利11.2 亿元，同比+109.2%，扣非归母净利11.4 亿元，同比+106.5%。单季度看，2023Q4 公司实现营收52.3 亿元，同比+41.8%，环比+9.4%，归母净利3.3 亿元，同比+187.0%，环比+0.5%，扣非归母净利3.5 亿元，同比+128.5%，环比+9.2%。

    新投产项目爬坡，拖累铜合金业绩。1）量：2023 年铜合金产量合计19.2万吨，同比+9.5%，销量合计19.7 万吨，同比+12.1%，其中棒材销量8.8 万吨，同比+14.9%，线材销量3.0 万吨，同比+1.0%，带材销量4.9 万吨，同比+26.4%，主要由于5 万吨带材项目23Q2 末投产，精密细丝销量2.9 万吨，同比-2.6%；2）利：2023 年铜合金实现净利润2.8 亿元，同比-13.6%，单吨净利降至1431元，主要由于5 万吨带材项目、越南3.18 万吨棒线材项目中线材项目投产，爬坡过程中折旧、人工成本较高。3）销量指引：2024 年铜合金销量目标25.6 万吨，其中带材销量目标7.2 万吨。

    量利齐升，光伏业务业绩超预期。1）量：2023 年公司光伏组件产销3.15、2.56GW，同比+131.8%和118.0%，超额完成出货目标（2.2GW），一是由于越南1GW 电池片项目2023 年3 月投产，二是公司通过技改，大幅提升原有产线产能；2）减值：由于光伏行业技术更新较快，2023Q4 公司对越南电池片生产设备、组件生产设备及美国光伏电站计提固定资产减值3.7 亿元；3）利：2023年光伏业务实现净利润8.4 亿元，同比+299.3%，单W净利约0.33 元，若加回减值，光伏业务2023 年净利润约12.1 亿元，业绩贡献超预期。4）销量指引：

    2024 年组件销量目标3.2GW。

    核心看点：1）铜合金：5 万吨带材项目即将放量，多年研发投入迎来收获期。2023Q2 末5 万吨带材项目投产，截至2023 年底，产能利用率已超70%，贝肯霍夫（越南）3.18 万吨棒线材项目中1.18 万吨线材产能完成建设已投产，2 万吨棒材产能调试中，6700 吨铝焊丝项目完成建设爬坡中。随着5 万吨带材项目放量，2024 年铜合金业务有望量利齐升；2）光伏：美国需求强劲，产能再度扩张。2023 年8 月，公司拟在越南新建3GW 电池片+美国新建2GW Topcon组件产能，由于美国需求强劲，2023 年底规划在美国新建2GW Topcon 电池片产能。公司光伏业务具备海外产业链优势，业绩贡献有望保持高速增长。

    投资建议：公司5 万吨带材项目即将放量，产品结构持续优化，光伏产能继续扩张，盈利能力有望保持高位，我们预计公司2024-2026 年归母净利润为14.8、18.9 和20.4 亿元，对应2024 年4 月25 日收盘价的PE 分别为10、8 和7 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：需求不及预期，项目进度不及预期及美国光伏政策变化等。