23 年公司实现归母净利同比+109.1%，维持“增持”评级23 年公司实现营收177.6 亿元（yoy+32.0%），归母净利11.2 亿元（yoy+109.1%），Q1-4 营收及归母净利逐渐改善。鉴于公司光伏产品单瓦毛利、产销量高于我们先前预期，我们上调24-25 年单瓦毛利、产销量假设，预计24-26 年公司EPS 为2.05/2.35/2.58 元（前值：1.59/1.86/-）。采用分部估值法，新材料业务24 年EPS 0.98 元、可比公司PE（2024E）均值12.2X，给予公司该业务24 年12.2XPE 估值；新能源业务24 年EPS 1.07 元、可比公司PE（2024E）均值8.1X，给予公司该业务24 年8.1XPE 估值；最终对应目标价21.14 元（前值16.57 元），维持“增持”评级。

    23 年新材料业务承压，新能源业务业绩亮眼

    新材料业务方面，23Q1 下游需求触底回升、Q2-4 开始逐月向好，且随着新建项目投产，23 年合金材料销量19.7 万吨（YOY +12.13%、目标达成率80.19%）；新建项目尚处于爬坡期，折旧及人工等成本较高；因此该板块净利同比-13.68%。新能源业务方面，公司品牌影响力和差异化的营销服务模式有效；越南年产1GW 电池片扩产项目在23Q1 投产并顺利达产，公司23 年实现光伏组件产/销量3.15/2.56GW（销量同比+118%、目标达成率117%），因此该板块净利润同比+299%。此外，公司年末对资产进行全面清产，计提4.4 亿元减值损失；最终公司归母净利同比+109.1%。

    新能源业务：已通过反规避调查，24 年继续布局扩产23 年8 月，美国商务部公布反规避调查的最终裁决结果，裁决结果表示公司全资子公司越南博威尔特不构成规避。公司新能源业务主要销售市场为美国，鉴于该国新能源市场发展前景广阔、公司已在美国市场形成独特的竞争优势，越南1GW 项目产能已饱和，公司拟在越南投资建设3GWTopCon 电池片扩产项目，在美国投资建设2GW TopCon 组件+电池片扩产项目。越南3GW 项目已经进入基建阶段，预计24Q4 试生产；美国2GW 项目建设地点选址及建设方案基本确定。24 年公司规划光伏组件销量3.2GW。

    新材料业务：24 年销量目标增速较高，继续推进募投项目建设24 年公司新材料业务总销量目标为25.60 万吨（YOY+30%），其中合金带材 7.2 万吨、合金棒材 11.5 万吨、合金线材 3.6 万吨、精密细丝 3.3 万吨。

    可转债募投项目越南1GW 池片扩产项目已达产，24 年公司将继续推动剩余可转债募投项目的建设：重点实施2 万吨特殊合金电子材料线材扩产项目设备安装调试及数字化产线的系统调试工作；按计划实施3 万吨特殊合金电子材料带材扩产项目。

    风险提示：下游需求不及预期；公司产能释放进度不及预期。