报告摘要

    高端铜合金龙头，深耕行业三十载。公司以传统棒线材业务起家，后通过外延内扩，逐步发展为以“新材料为主、新能源为辅”的战略模式。2021 年公司新材料销量18万吨，随着“5 万吨特殊合金带材”项目、越南基地3.18 万吨特种合金棒、线项目在22-23 年的逐步落地，公司2022 年新材料产能将至24 万吨左右。新能源方面，公司通过技改，产能从700MW 提至1GW。

    新材料贡献主要业绩，新能源汽车+半导体国产替代打开高端铜合金的需求空间。

    从历史上看，公司新材料业务的单吨毛利从2017 年的4600 元左右提升至2021 年的6300 元左右，从侧面说明了公司产品结构逐步优化，下游需求逐步往高端化迈进。

    展望未来，新能源汽车和半导体引线框架将进一步打开高端铜合金需求，公司盈利水平有望进一步提升。

    1）新能源汽车的电动化+智能化双轮驱动：受益于新能源汽车的高景气度，电动化、智能化趋势驱动高压连接器、高速连接器的需求爆发。新能源汽车连接器用铜带材的技术壁垒较高，主要体现在导电导热、强度、折弯和抗应力松弛等综合性能的平衡上。叠加下游客户认证周期长（2-3 年），我国高端铜合金进口依存度较高。公司作为行业先行者，对标海外龙头企业，已经开拓了铬锆系、镍钴硅系、镍硅等第三代高强高导系列铜产品，在性能上接近或超越进口产品，叠加性价比优势，正逐步取得下游新能源汽车连接器厂商的认可。根据公司预计，汽车电子材料带材产线预计2022 年6 月份完成客户认证。

    2）半导体引线框架国产化，带动高端铜合金长足发展：随着半导体行业快速发展，引线框架国产替代空间广阔。从供给端来看，我国引线框架厂商占比约50%，在高端引线框架领域具有较大的替代空间。具备高传导、抗高温软化的铜镍硅和铜铬锆等高端铜合金材料的生产企业有望持续受益。

    在新材料方面，公司布局“5 万吨特殊合金带材”项目，发力高端用铜合金需求领域，预计2022 年逐步放量。我们预计2022-2024 年带材的产销量分别为6.5/8.8/10万吨。

    新能源业务：影响2021 年业绩的不利因素逐步消除。公司光伏组件主要销往美国，2021 年公司受到海运费暴涨、硅料等原材料价格大涨、美国关税等外部因素，新能源业务净利亏损0.8 亿元。2022 年预计上述不利因素逐渐消除，公司新能源业务预计扭亏为盈。

    研发实力雄厚的新材料平台化龙头，驶入成长快车道。我们假设2022-2024 年新材料产量为23.85/26.8/30.6 万吨；光伏组件产量均为1000MW。我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为6.45/8.17/10.14 亿元，其中汽车电子用铜带材产品的毛利占比分别为10%/22%/28%。按照5 月11 日收盘价计算，对应PE 分别为15/12/10X。

    我们采用分部估值法，考虑到公司汽车电子用铜带材的高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：公司产品订单及产能释放不及预期、全球新能源汽车销量等下游需求不及预期风险、需求测算偏差风险、疫情影响、铜价大幅波动的风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险、行业竞争激烈导致加工费下滑风险。