事件：常熟银行披露2024 年中期报告，2024 年上半年营收增速为12.03%；拨备前利润增速为22.76%，同比提高14.27pct；归母净利润增速为19.58%，业绩维持较快增长，表现符合预期，我们点评如下：

    　　2024 年第二季度常熟银行归母净利润增速为19.31%，业绩增长主要受到规模增长、成本压降支撑，非息收入和税收也对业绩形成助力。而净息差收窄、拨备计提压力增大则对业绩增长造成了负向影响。

    　　量：二季度资产稳健扩张，信贷投放同比稍弱

    　　①资产端：2024 年二季度末，常熟银行总资产规模同比增长15.57%，资产总体保持稳健扩张。2024 年上半年常熟银行生息资产平均余额同比增长14.37%，增速同比下降4.15pct，主要是由于实体经济贷款需求较弱，贷款投放力度减小。

    　　从增量来看，常熟银行资产扩张主要受公司信贷（不含贴现）投放和同业资产支撑。2024 年第二季度，常熟银行对公信贷（不含贴现）、零售信贷单季度分别新增33.82 亿元、9.96 亿元，同比分别多增9.19亿元、少增62.01 亿元。从结构来看，常熟银行生息资产中金融资产比重同比上升2.27pct 至27.56%，信贷资产占比则同比下降2.40pct至63.99%。

    　　零售信贷上半年投放不及预期。常熟银行小微业务具有季节性特征，往往二季度是零售贷款增长旺季。2024 年上半年，常熟银行个人经营贷新增42 亿元，预计刨除表外因素银行实际增量仍接近20 亿。但今年以来消贷风险不断暴露，常熟银行消贷同比增长明显放缓；信用卡及按揭余额均出现负增长。

    　　对公信贷增量弥补个贷缺口。2024 年上半年末，常熟银行公司贷款（不含贴现）同比增长14.01%，主要受实体经济需求不足影响，增速同比下降2.32pct。但由于上半年零售信贷投放不及预期，对公信贷投放成为公司贷款规模扩张主要支撑。由于一季度对公快速投放造成项目透支，二季度对公贷款投放增量环比下降。常熟银行对公领域对制造业支持力度不断增加。2024 年上半年末，常熟银行制造业贷款占总贷款比重较上年末提升了0.19pct 至16.79%。

    　　②负债端：存款定期化趋势仍然延续，二季度末定期存款比重环比一季度末上升1.61pct 至71.88%。

    　　价：贷款收益率大幅下滑息差承压

    　　我们测算常熟银行2024 年第二季度净息差为2.75%，同比、环比分别下降23bps、下降8bps，对净利息收入表现形成明显拖累。具体来看：

    　　①生息资产收益率下行是主要拖累项。今年2 月LPR 下调的影响在二季度逐渐显现，同时贷款中收益率较高的零售贷款比重有所下降，导致常熟银行二季度贷款收益率同比下滑。同时，受市场波动影响同业资产、金融资产收益率均呈下降趋势。我们测算二季度常熟银行生息资产收益率为4.93%，同比、环比分别下降36bps、10bps。

    　　②计息负债成本率下行但压力仍在。尽管存款定期化趋势仍在延续，但二季度受央行规范手工补息等因素影响，存款利率迅速下调。我们测算2024 年二季度常熟银行计息负债成本率为2.19%，同比、环比分别下降16bps、下降15bps，对息差形成一定支撑。

    　　预计下半年息差压力有所缓解。整体来看，2024 年上半年常熟银行净息差较2023 年全年下降4bps，预计随着LPR 影响逐渐减弱、负债端存款挂牌利率持续调整，下半年息差压力将有所缓解。

    　　净非息收入保持增长。2024 年第二季度，常熟银行净非息收入同比增长46.70%，环比增长24.18%。其中，中收受益于代理业务增长同比扭亏为盈，其他非息收入同比增长43.36%，成为营收增长的主要支撑因素。常熟银行在金市业务方面具有优势，预计未来投资收益也将对业绩增长形成贡献。

    　　成本收入比环比下降。常熟银行第二季度成本收入比为35.10%，同比、环比分别下降6.77pct、下降0.16pct，对归母净利润增速形成了12.69pct 正向影响。具体来看，公司员工费用同比减少8.35%，同时营收不断增长，共同作用下成本收入比同比降幅明显。

    　　资产质量整体稳定。①不良率：常熟银行2024 年上半年末不良率为0.76%，环比一季度保持稳定，较年初上升1bps。②不良生成率：我们测算2024 年上半年常熟银行不良生成率（年化）为1.22%，同比提升50bps，预计主要受母行、村镇银行个人经营性贷款风险上升影响。③拨备覆盖率：为应对不良生成率走高，公司不断加大核销力度，2024 年上半年公司核销不良12.55 亿元，同比增长79.09%。目前公司核销并未受到财务约束，在成本收入比不断下降、营收快速增长的支持下，加大核销、拨备计提力度没有对财务指标产生较大影响。2024 年上半年末，常熟银行拨备覆盖率为538.81%，环比下降0.37pct，拨贷比为4.11%，环比持平，风险抵御能力强。④风险前瞻指标：2024 年上半年末常熟银行关注率、逾期率分别为1.36%、1.54%，较年初分别提高0.19pct、0.32pct。受宏观形势影响，目前银行业资产质量均承受较大压力，考虑到常熟银行营收增长较快、拨备计提充足，较厚的财务资源为未来抵御潜在风险提供保障，预计未来资产质量仍将保持稳定。

    　　投资建议：随着LPR 影响逐渐减弱、存款挂牌利率持续下调，预计下半年利息净收入压力有所缓解。在小微业务、投资收益支撑下，未来常熟银行业绩仍将保持较快增长；优质资产质量为业绩释放提供空间。我们预计常熟银行2024 年营收同比增长10.33%，利润增速为19.03%，给与买入-A 的投资评级，6 个月目标价为9.32 元，相当于2024 年0.90X 的PB。

    　　风险提示：市场波动超预期；小微业务竞争加剧导致息差承压；资产质量显著恶化等。