相较同业，ROE 或更具韧性。常熟银行23 年ROE 13.7%，位居上市银行第六名，相较排名前五的银行，我们认为其ROE 或更能延续优异表现。

    　　营收端：代销费率走低，中收延续承压，其他非息收入增长持续性有待观察，ROE 坚挺的重点或在于净利息收入。六家银行中，常熟银行净利息收入对ROE贡献相对最高。支出端：六家银行中常熟银行成本收入比改善空间较大，且公司24Q1 末拨备覆盖率已达539%，大幅计提拨备的必要性或不高。

    　　哪些因素支撑ROE 再向上？公司ROE 已连续三年上升，其在24 年经营计划中提出了14%的ROE 目标，基于以下原因，我们认为该目标有望实现：

    　　1）异地空间广阔，支撑信贷扩张。19 年底分支机构就已覆盖江苏省内10 个地级市，布局相对同业更充分。旗下投管型村镇银行（兴福村行）仍在稳步扩张，且24 年新并表村行的规模扩张速度与全行仍有一定差距。

    　　2）净息差有望企稳。坚持做小做散，23 年贷款收益率居上市行首位，并在优异风控下持续加大信用贷款投放力度，从结构上延缓资产端收益率下行。经营策略决定客群主要为小微企业主和个体户，存款来源稳定、23 年定存占比高达71%，更受益于存款利率调降，测算24Q1 计息负债成本率较23 年-3BP。

    　　3）成本收入比或稳步向下。新并表村行23 年末成本收入比超55%，相比同期全行37%的成本收入比，仍有较大改善空间。并且，村镇银行单体规模较小，后续若持续进行村行并购，对全行成本收入比的影响可能也较为有限。

    　　4）信用成本有望保持较低水平。23 年不良净生成率虽有所上升，但高拨贷比可支撑较大的核销力度，使得资产质量延续优异表现。资产质量稳定、减值计提充分下，大幅计提拨备的必要性或不高，信用成本或有望保持在1%以下。

    　　测算24 年ROE 或至14.3%。基于以上对量、价、质、费的走势判断，测算得常熟银行24-26 年ROE 分别有望达14.3%、14.6%、14.8%，此外，即便剩余可转债全部转股，对ROE 的摊薄仍有限（约-1.4pct）。现阶段公司PB(LF)位居上市行前列，但仍处于历史低位，我们认为盈利持续优异的预期有望持续支撑其估值向上。

    　　投资建议：业绩增长韧性佳，估值提升有空间量、价、质、费的优秀表现下，常熟银行ROE 有望延续向上趋势，支撑公司估值继续领先同业。当前PB 估值提升空间仍较充足，优秀的盈利表现将继续支持公司估值向上。预计24-26 年EPS 分别为1.41、1.65 和1.91 元，2024 年6月21 日收盘价对应0.7 倍24 年PB，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：区域信用风险暴露；宏观经济波动超预期。