事件：常熟银行披露2024 年一季报，一季度实现营收27 亿元，同比增长12.0%；实现归母净利润9.5 亿元，同比增长19.8%；1Q24 不良率较年初上升1bp 至0.76%，拨备覆盖率较年初上升1.3pct 至539%。

    　　我们认为，一季度常熟银行交出上市银行成色最足的优秀答卷，也是向年报中既定的24年营收增速约10%、利润增速约18%的业绩目标更近一步。1Q24 常熟银行营收同比增长12%（前瞻中预期10.8%，2023 年为12.1%），归母净利润同比增长19.8%（前瞻中预期18.6%，2023 年为19.6%），年化ROE 同比走阔0.9pct 至14.7%。从驱动因子来看，① 成色一：为数不多实现高质量以量补价的银行。1Q24 利息净收入同比增长5.6%，高基数下息差同比收窄25bps 拖累7.5pct，但生息资产增长正贡献12.6pct。② 成色二：

    　　不同其他银行，常熟银行继续夯实拨备基础，不一味、不单纯地靠拨备释放利润，在此基础上利润增速近20%。一季度拨备尚未反哺利润，反而小幅负贡献0.1pct。③ 成色三：

    　　降本增效，1Q24 成本收入比同比下降5pct，有效为业绩高增蓄力，贡献利润增速9.1pct。

    　　④ 成色四：非息收入亮眼支撑营收超预期。1Q24 非息收入同比增长71%，拉动营收增长6.9pct，除与行业共性因素（即金融市场板块交易收入兑现）外，同样离不开普惠补贴收入确认（常熟银行对普惠增量贷款互换利率的收益确认计入投资收入）。

    　　一季报关注点：① 亮眼营收表现是ROE 可持续提升保驾护航。稳健利息净收入增长是可预期的变量，除此之外，今年还将确认普惠增量贷款补贴约2 亿（贡献全年营收增速约2pct），预计主要将在上半年兑现（2023 年新增个人经营贷约157 亿，其中1H23 新增103 亿）。② 贷款增长保持高景气，存款增速进一步提升。1Q24 贷款同比增速维持约15%，存款增速则较上年末进一步提速1.8pct 至18%，在更侧重存贷款结构平衡的导向下，继续实现存款增速显著超过贷款的目标，单季新增存款已超过2023 全年。③ 息差边际平稳，依旧显著领先同业。1Q24 常熟银行单季息差2.8%，较2023 全年仅下降2bps。④ 不良率小幅微升或与处置节奏有关，但不改资产质量优秀本性。今年常熟银行将集中处置前期延本付息政策到期带来的不良敞口，扎实的拨备可充分保障资产质量基本盘不变。

    　　信贷同比超15%的较快扩张，同时存款表现更为突出，确保实现高质量的扩张目标：

    　　1）1Q24 常熟银行贷款同比增长15%，增速较2023 年持平，单季新增贷款128 亿，同比多增17 亿（若加回转出的Abs，单季新增155 亿，同比多增23 亿）。从结构来看，对公贷款新增79 亿，同比多增14 亿，零售新增31 亿，同比少增11 亿，或与提前还贷影响有关。

    　　2）1Q24 存款增长再提速，实现自2023 年以来快于贷款增长的趋势。1Q24 常熟银行存款同比增速达18%（2023 年为16.2%），2021 年以来常熟银行贷款增速始终快于存款，在此基础上2023 年开始更侧重结构平衡，存款增速首次超过贷款；1Q24在延续这一趋势的基础上继续实现存款开门红，单季新增存款356 亿，单季增量超过2023 全年（2023 年新增345 亿）。同时严调结构目标下，新增储蓄存款中三年期以上占比仅约3 成（2023 全年则接近7 成），对优化成本形成有力支撑。

    　　提前反映存量按揭利率调降影响叠加负债成本改善，息差保持平稳：1Q24 常熟银行息差2.8%，较2023 全年仅下降2bps，季度环比提升24bps（主因对存在利率调降的按揭贷款所涉及的利息收入一次性贴现在当期反映，导致4Q23 息差存在跳降）。以期初期末平均口径计算，1Q24 生息资产收益率4.91%，较4Q23 提升24bps、较3Q23 持平，资产定价保持相对平稳。1Q24 付息负债成本率2.35%，季度环比下降1bp，同时我们预计存款成本改善成效还将逐步显现。受益于存款到期重定价及更注重揽存结构的考核机制，年初以来存量存款加权利率已经下降超10bps，重点关注成本改善对于稳息差的正向贡献。

    　　资产质量总体平稳，不良率小幅微升或与不良处置节奏有关：1Q24 常熟银行不良率较年初上升1bp 至0.76%，但测算年化加回核销回收后不良生成率为-0.22%（2023 年为0.63%），预计年初不良小幅上升或与处置节奏滞后有关。从前瞻指标来看，1Q24 关注率较年初上升7bps 至1.24%，预计受前期延本付息政策到期，部分小微客群风险边际暴露影响。我们判断常熟银行在今年将充分消化这部分因素影响，而扎实的拨备基础上也将支撑其风险处置无忧（1Q24 拨备覆盖率较年初进一步上升1.3pct 至539%），资产质量有望继续保持极优的行业标杆水平。

    　　投资分析意见：我们预计2024 年常熟银行将继续展现营收强、业绩优的标杆属性，呈现独秀领跑行业的α成长潜力，维持“买入”评级。维持2024-26 年盈利增速不变，预计2024-26 年归母净利润分别17.3%、17.6%、18.7%，当前股价对应2024 年PB 为0.72 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；中小微等薄弱客群不良超预期暴露。