投资收益高增，资产质量夯实

    　　常熟银行1-3 月归母净利润、营业收入分别同比+19.8%、+12.0%，增速较2023 年+0.2pct、持平，1-3 月年化ROE、ROA 分别同比+0.91pct、+0.04pct至14.74%、1.17%。我们预测公司2024-26 年 EPS1.43/1.71/2.05 元，24年BVPS 预测值10.17 元，对应PB0.74 倍。可比公司24 年Wind 一致预测PB 均值0.49 倍，公司小微护城河优势稳固，成长潜力突出，应享受一定估值溢价，我们给24 年目标PB0.90 倍，目标价9.15 元，维持“买入”评级。

    　　对公驱动投放，息差环比微降

    　　3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+15.1%、+15.0%、+18.1%，较23年末-1.1pct、+0.0pct、+2.0pct。一季度存款增长强劲，其中个人定期存款同比+27.1%，公司活期、个人活期存款同比-0.2%、-5.0%，定期化趋势延续，3 月末存款活期率较23 年末下降0.2pct 至20.3%。一季度对公贷款、零售贷款、票据新增占比分别为62%、24%、14%，对公贷款新增79 亿，为主要驱动。24Q1 净息差较23A 下行3bp 至2.83%，同比下行19bp。24Q1测算生息资产收益率、计息负债成本率分别-14bp、-6bp 至5.04%、2.30%，息差下行主要受资产端拖累。1-3 月净利息收入同比+5.6%，实现以量补价。

    　　非息收入较强，成本费用优化

    　　1-3 月其他非息收入同比+67%，占营收比例同比+4.8pct 至14.5%，为营收增长重要驱动。其中单季度投资损益5.56 亿元，同比+277%，主要受益于交易性金融资产等投资收益增加；公允价值变动损益受金融资产估值变动影响，单季度减少1.24 亿元。此外1-3 月公司中收业务规模有所回暖，单季中收实现0.12 亿元。公司成本端显著优化，成本收入比同比下降4.9pct 至35.3%，其中业务管理费同比-1.6%至9.5 亿元。

    　　增厚拨备计提，资本有所下行

    　　3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.76%、539%，较23 年末+1bp、+1pct，关注率较23 年末提升7bp 至1.24%，公司一季报对23 年收购的三家村镇银行并表，不良率、关注率受子公司影响有一定波动，整体保持优异水平。24Q1 信用减值损失5.0 亿元，同比提升21.1%，有助于夯实拨备水平，3 月末贷款减值准备环比提升6.4 亿元。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.51%、10.15%，环比-0.35pct、-0.27pct，主要受资本新规影响，表外信贷承诺对资本耗用提高。

    　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。