事件：常熟银行2023 年实现营业收入98.7 亿，同比增长12.1%，实现归母净利润32.8 亿，同比增长19.6%；不良贷款率0.75%，环比持平，拨备覆盖率538%，环比提高1pct。

    　　营收和利润增速保持韧性，2024 年业绩高增长确定性强。（1）公司2023年营收、净利润同比分别增长12.1%、19.6%，较三季报环比小幅回落0.5pct、1.5pct，营收增速预计仍是上市银行中最高的，净利润增速环比回落主要是受息差收窄以及信用成本抬升影响；（2）公司在年报中披露2024 年经营计划，预计营收增速10%左右、归母净利润增速18%左右、ROE 提升至14%，我们认为公司有望成为2024 年业绩高增长确定性最强的上市银行之一。

    　　微贷占比继续提升，做小、做散、向信用方向不变，人均管户提升带动成本收入比下降。公司2023 年全年新增贷款中54%投向个人经营贷款，个人经营贷款占总贷款比例较年初提升2pct 至40.4%，创近年来新高，个人经营贷户均31.3 万，较年初继续下降2 千元，信保类占比50.5%，较年初提高4.6pct。

    　　小微区域贡献度上，异地机构贡献主要增量，2023 年常熟以外地区个人经营贷款新增占比为93%。小微人均管户预计进一步提升，2022 年、2023 年员工人数/员工费用分别增长3.3%/3.0%、4.0%/10.7%，但个人经营贷余额分别增长14.4%、21.2%，带动近两年成本收入比从2021 年的41.4%持续下降至2022 年、2023 年38.6%、36.9%。

    　　四季度息差下行较多，但仍保持行业绝对领先优势。公司2023 年全年净息差2.86%，较前三季度下降9bp，测算四季度单季环比降26bp，主要是受资产端拖累，全年贷款收益率较上半年下降27bp，存款付息率和上半年持平。

    　　贷款端，主要是零售贷款收益率较中报下降43bp，一方面既有存量按揭利率下调的影响，另一方面也有新发放贷款利率下降的影响，不过今年普惠小微口径由1000 万上调至2000 万，小微的价格竞争有望缓解；存款端，下半年定期存款占比继续上升2.3pct 至70.5%，结构的定期化抵消了定期存款价格下调的影响，公司一年期以上定存占比接近40%，随着长期限存款陆续到期，2023 年以来三轮存款挂牌利率下调的正面影响有望在今年逐步显现，对存款成本改善起到一定的支撑作用。

    　　不良率环比持平，关注率、逾期率上升可能受延期政策到期和资产分类新规影响。虽然公司下半年不良净生成率有所走高，全年0.92%较上半年上升16bp，但同时也加大了核销力度，四个季度不良率始终保持在0.75%，核心业务个人经营贷不良率较上半年末下降2bp，不良率上升的主要是对公的制造业和零售的信用卡。下半年后关注率、逾期率有所走高，四季度关注率环比上升12bp 至1.17%，逾期率较上半年上升21bp 至1.23%，一方面可能和小微企业贷款延期还本付息政策在2023 年6 月底到期有关，另一方面可能反映了金融资产分类新规的影响。拨备覆盖率538%，高水平保持稳定。

    　　投资建议：公司2024 年业绩高增长确定性强，ROE 仍在上升通道，继续下沉小微市场与异地扩张加速是其保持成长性的两大法宝。预计2024-2026 年净利润增速分别为17.7%/16.5%/16.0%，目前股价对应0.67x24PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济超预期下滑、异地扩张受阻、小微竞争加剧、债市波动。