投资要点

    事件：公司公布三季度报告。2023年Q1-Q3公司实现营业收入75.20亿元（+12.55%,YoY），实现归母净利润25.18亿元（+21.10%，YoY），季末不良贷款率为0.75%。

    核心观点：Q3公司整体业绩优异，结构上关注四点。1）投资收益因规模与稳健收益率驱动明显好于预估；2）受重定价、8月LPR下降、存量住房贷款及资产配置结构调整影响，息差收窄幅度大于预估；3）减值计提力度边际减弱，拨备覆盖率环比下降；4）控费力度较大，业绩及管理费用增速明显回落，成本收入比下降。我们据此微调盈利预测，整体业绩目标无明显变化，调整项主要涉及2023Q4收入与支出结构。

    Q3末，公司总资产同比增长15.61%（预估13.28%），结构上向投资端倾斜，金融投资同比增长17.11%（预估4.42%），贷款净额同比增长16.90%（预估19.38%）。公司资产配置结构体现信贷节奏：8-9月政府债发行力度明显高于年内之前月份，而贷款投放边际放缓。

    受益于资金回流及较强扩表动机，年内银行业存款规模实现较快增长。至Q3末，银行业存款增速保持在高增长区间。Q3，常熟银行存款总额增速较上半年略有提升至0.75个百分点至17.38%（预估16.59%）。从结构上来看，定期存款占比环比升1.25个百分点至69.44%。

    测算Q3公司生息资产平均收益率为4.87%（预估5.11%），环比下降20bp，计息负债平均成本率为2.25%（预估2.29%），环比下降10bp，净息差（测算值）为2.77%（预估2.99%），环比下降9bp。此前预估值已计入重定价节奏，8月LPR、存量住房贷款利率与存款利率调整的可能影响，考虑到其他中小上市银行Q3资产平均收益率下降幅度普遍较大，认为以上因素对生息资产平均收益率的实际影响或大于预估。此外，由于投资端平均收益率明显低于贷款，前述资产配置向投资端倾斜也会拉低生息资产平均收益率。

    上半年公司广义投资收益表现亮眼，对营业收入贡献度明显提升。Q3公司投资收益依然强劲，投资收益与公允价值变动合计4.98亿元（预估1.53亿元），同比增长263.5%。投资收益表现强劲一方面是由于交易性金融资产规模环比大幅增长，Q2末123亿元增长35%至Q3末166亿元（预估137亿元），另一方面或由于公司较好把握债市节奏取得稳健收益率。

    上半年，公司不良贷款处置与清收力度较大，资产质量大幅夯实。在此基础上，Q3公司资产质量保持优异，期末不良率0.75%（预估0.74%）。Q3计提减值损失3.16亿元（预估3.56亿元），因计提力度边际放缓，公司拨备覆盖率环比下降约13个百分点至536.96%。

    Q3公司控费力度较大，业务及管理费用支出9.39亿元（预估10.49亿元），同比增长3.08%，增速较上半年明显回落。受此影响，Q3公司成本收入比明显下降5.83个百分点至36.04%。

    我们对照三季报微调盈利预测，整体业绩目标无明显变化，调整项主要涉及收入与支出结构。对2023Q4，我们下调贷款与金融投资等主要资产平均收益率，上调投资收益+公允价值变动损益，下调资产减值损失与管理费用。在此基础上，我们进一步微调2024与2025年假设。预计公司2023-2025年营业收入分别为101.78、110.62、126.26亿元（原预测101.57、112.23、127.13亿元），归属于普通股股东净利润分别为33.55、38.17、45.33亿元（原预测33.03、37.35、43.02亿元），期末每股净资产分别为9.20、10.24、11.48元，对应10月27日收盘价的PB分别为0.82、0.73、0.65倍。维持公司“买入”投资评级。

    风险提示：资产规模增长明显低于预期；小微贷款质量大幅恶化；净息差大幅收窄。