常熟银行发布2023 年半年度报告，23 年上半年营收、PPOP、归母净利润同比增长12.4%、8.5%、20.8%，23Q2 单季营收、PPOP、归母净利润同比增长11.5%、7.3%、21.1%。上半年累计业绩驱动来看，规模增长和拨备计提是主要正贡献，息差、其他非息和成本收入比是主要负贡献。

    　　息差同比降幅收窄，负债成本压降支撑息差表现。23 年上半年累计净息差为3.00%，较一季度下降2bp，同比下降9bp。资产端，23 年上半年新增贷款212.37 亿元，同比少增12.29 亿元，主要是票据同比少增16.87 亿元，个人贷款同比多增5.22 亿元，主要依靠经营贷增长，经营贷占个人贷款比重提高至66.35%。信保类占比不断回升，经营贷户均规模持续下降。贷款中，信保类占比提升至51.76%，100 万元以下户均规模降至19.50 万元；经营贷中，信保类占比提升至48.73%，整体户均规模降至31.46 万元。通过下沉支撑贷款收益率，同时贷款占生息资产比重提升至67.2%，最终实现生息资产收益率5.18%，与22 年末持平，同比下降13bp。负债端，23 年上半年新增存款287.64亿元，同比多增40.74 亿元，定期以及对公活期存款同比多增较多。得益于负债结构优化和成本管控，存款占计息负债比重提升至86.60%，存款成本率降至2.82%，主动负债成本压降亦明显，最终实现计息负债成本率2.32%，较22 年末下降2bp，同比下降4bp。短期来看，随着经济复苏，阶段性扶贫式小微政策终将退出，常熟银行小微市场化定价优势终将回归，后续息差有望超预期，领先优势进一步放大。

    　　“低不良率+高拨备覆盖率”优势持续强化。23 年上半年末，不良率0.75%，与一季度末持平；关注率0.83%，逾期率1.02%，较22 年末均有下降；测算年化不良生成率0.76%，环比一季度下降7bp，不良生成压力减小。主动下沉后资产质量延续优秀，信保类贷款不良率降至0.84%，信保类经营贷不良率降至0.91%，均控制在1%以内。不良认定从严，拨备覆盖率高达550.45%，预计后续不良和拨备计提压力较小，资产质量优中更优。

    　　盈利预测与投资建议：预计23/24 年归母净利润增速20.9%/21.1%，EPS 为1.21/1.47 元/股，BVPS 为9.00/10.23 元/股，当前A 股股价对应23/24 年PB 为0.8X/0.7X，公司微贷战略升级，通过“做下沉、做信用、做线上、做综合”实现错位竞争，进一步拓宽“小微专营”护城河，驱动ROE 回升。维持合理价值10.91 元/股不变，对应23 年PB约1.2X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济超预期下滑，中断量价回升趋势；（2）存款竞争加大，成本管控不及预期；（3）异地扩张受阻，村镇银行经营质量下滑。