事件：8 月24 日，常熟银行公布2023 年半年报，上半年实现营收、拨备前利润、净利润49.14、28.71、14.5 亿，分别同比增长12.4%、8.2%、20.8%。
加权平均ROE 为12.4%，同比上升0.68pct。我们点评如下：
营收增速下滑符合预期，拨备反哺净利润保持较高增速。1H23 常熟银行营收同比增12.4%，增速环比Q1 下降0.9pct；净利润同比增20.8%，环比提升0.2pct。主要由于规模增速略有放缓、息差微幅下降，净利息收入增速有所降低；但在优异资产质量支撑下，信用成本降低，支撑净利润保持高增长。
从单季度来看，2Q23 营收同比增11.5%，增速环比下降1.8pct。其中，净利息收入同比增12.1%，增速环比下降5.6pct。非息净收入同比增7.6%，增速环比上升23.4pct；主要贡献来自投资收益改善，Q2 实现投资收益3.2 亿，同比增70.4%。支出端来看，2Q23 管理费用同比增18%，对拨备前利润增速有所拖累（同比+7.2%，增速环比下降2pct）。信用减值损失同比下降7.5%，净利润同比增21.1%，增速环比上升0.5pct。
信贷投放总量与去年基本持平，以经营贷为代表的零售贷款投放好于对公。6月末，常熟银行贷款同比+15.9%（增速较3 月末放缓2.3pct）。二季度贷款新增101 亿，同比少增20 亿；各项贷款来看，个贷、对公、票据分别贡献增量的71.0%、24.3%、4.6%，零售贷款投放好于去年同期。上半年累计新增贷款212 亿，同比少增12 亿；其中，个贷占比53.5%，高于去年同期5.3pct，对公占比42.0%。个贷中主要是经营贷新增较多，上半年新增103.3 亿，同比多增41 亿；消费贷新增18.5 亿，住房抵押及信用卡减少3.2、4.8 亿。判断新投放零售贷款占比加大，对资产端收益率有一定稳定作用。
存款保持稳健增长，个人定期存款占比上升。常熟银行存款保持较快增长，6月末存款余额同比+16.8%。上半年新增存款288 亿，同比多增41 亿。从存款日均余额结构来看，个人存款呈定期化趋势。1H23 个人定期存款日均余额占比为59.0%，较1H22、2022 年分别上升了5.2、4.1pct。反映在当前悲观市场预期下，个人储蓄需求仍然较高，个人存款呈定期化趋势。
净息差高位微降符合预期，存款成本有所下降。1H23 净息差为3%，环比1Q23下降2BP，符合预期，仍保持在行业较高水平。资产端：生息资产收益率为5.18%，与22 年持平。其中，受市场形势影响，对公、票据收益率下降5BP、33BP；而得益于高收益经营贷的较快投放，个贷收益率上升7BP 至7.16%，对资产端收益率起到较好稳定作用。负债端：计息负债付息率为2.32%，较22 年上升2BP。其中，存款付息率下降3BP 至2.28%，主要得益于存款挂牌利率下调带来的个人存款成本下降。个人定期存款、活期存款付息率分别下降18BP、5BP 至3.06%、0.18%，对公定期、活期存款付息率分别上升2BP、24BP 至2.85%、0.60%。考虑到①常熟地区经济需求相对较好，且公司不断扩大普惠金融服务覆盖面，坚持做小做散，具备较强议价能力，贷款收益率在可比农商行中有望保持领先地位。②负债端伴随存款定价下调，成本改善逐步显现，预计下半年公司净息差企稳，保持行业较高水平。
资产质量保持优异，拨备安全垫厚实。6 月末，常熟银行不良贷款率为0.75%，环比持平；存量资产质量保持优异。测算单季度不良净生成率0.56%，处在较低水平。关注率为0.83%，环比上升1BP；逾期贷款率1.02%，较年初下降4BP，潜在不良压力较小。拨备覆盖率550.4%，环比上升3.1pct，远高于行业平均，拨备安全垫厚实，盈利释放可期。常熟银行优异的资产质量是其成熟小微模式和优秀风控能力的体现，预计公司资产质量有望保持稳健优异。
在此基础上，拨备覆盖率进一步提升的必要性下降；信用成本有望下行，有助于潜在盈利释放和ROE 中枢的提升。
投资建议：常熟银行坚持走特色化、差异化的普惠金融发展道路，已形成“IPC技术+信贷工厂”的小微业务模式，兼具定价优势和风控优势。公司深耕常熟 本地市场，同时通过异地分支机构、村镇银行、普惠金额试验区等持续拓宽经营空间，信贷规模保持较快增长。常熟银行小微服务特色鲜明、模式成熟，下沉客群、做小做散，具备较强的议价能力，贷款收益率、净息差在可比农商行中处于领先地位。资产质量保持优异，拨备充足，反补利润空间较大。
看好公司区位优势、小微定位优势以及异地扩张带来的长期高成长性。
预计2023-2025 年净利润增速分别为22.8%、20.1%、19.7%，对应BVPS分别为9.21、10.70、12.47 元/股。2023 年8 月24 日收盘价7.15 元/股，对应0.78 倍2023 年PB，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：经济复苏、实体需求恢复不及预期，扩表速度、净息差水平、资产质量受冲击。