核心观点：

    　　常熟银行发布2023 年一季度报告，23Q1 营收、PPOP、归母净利润同比增长13.3%、9.7%、20.6%，业绩表现超预期。从一季度业绩驱动来看，规模、拨备计提是主要正贡献，成本收入比、其他收支是主要负贡献。23Q1 经济弱复苏，小微、零售投放为传统淡季，公司保持两位数业绩增速实属不易，经营韧性凸显。

    　　存贷两旺，息差企稳。资产端，23Q1 末，贷款同比增长18.1%，单季度增量111 亿元，同比多增7.84 亿元，结构上，对公贷款23Q1 增长65 亿元，贡献了贷款增量58%，零售贷款表现同样较佳，23Q1 增量42 亿元，同比多增10 亿元，随着经济复苏，信贷需求回升，二季度进入小微、零售传统旺季，相关贷款投放有望加速。负债端，23Q1末，存款同比增长17.6%，较22 年末继续上行0.8pct，存款占负债比重为82.3%，较22 年末上行1.4pct。23Q1 存款新增268 亿元，同比多增53 亿元，结构上，个人定期存款贡献了23Q1 存款增量的84%，活期存款占比依旧保持下行趋势。公司23Q1 净息差为3.02%，持平22 年末账面净息差，较还原普惠降息后的净息差3.09%降低7bp，负债端成本压降力度较大，资产端重定价压力较小。资产端，由于常熟银行个人住房按揭贷款占总贷款比重不足8%，且占比高的小微贷款基本上以固定利率为主，故而重定价冲击程度相当有限。负债端，23年1 月下调挂牌利率，活期存款利率由0.2%下调至0.15%，加上22年8 月，两次存款利率下调预计能显著改善负债成本，对年内息差走势形成有效支撑。短期来看，随着经济复苏，阶段性扶贫式小微政策终将退出，常熟银行小微市场化定价优势终将回归，考虑到按揭重定价影响远小于同业，同时负债成本管控有效，23 年息差有望超预期，领先优势进一步放大。

    　　资产质量更优。23Q1 不良率为0.75%，较22A 下降6bp；关注率为0.82%，较22A 下降2bp；测算23Q1 不良生成率0.84%，环比略有上升，但依旧保持低位。拨备覆盖率高达547.30%，预计后续不良和拨备计提压力较小，资产质量优中更优。

    　　盈利预测与投资建议：预计23/24 年归母净利润增速为23.0%/20.2%，EPS 分别为1.23/1.48 元/股，BVPS 分别为9.02/10.26 元/股，当前A股股价对应23/24 年PE 分别为6.4X/5.3X，PB 分别为0.9X/0.8X，综合考虑公司近两年PB 估值中枢以及小微业务市场化优势的回归和巩固，维持合理价值10.91 元/股不变，对应23 年PB 估值约1.2X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济超预期下滑，量价回升中断；（2）存款竞争加大，成本管控承压；（3）异地扩张受阻，村镇银行经营质量下滑。