事件：常熟银行披露2023 年一季报，1Q23 实现营收24 亿元，同比增长13.3%，实现归母净利润8 亿元，同比增长20.6%。1Q23 不良率季度环比下降6bps 至0.75%，拨备覆盖率季度环比上升10.5pct 至547%。

    　　营收双位数高增开好头，在上市银行中继续稳居第一梯队，看好全年业绩表现逐季向上：

    　　1Q23 常熟银行营收同比增长13.3%（2022:15.1%），其中我们预计剔除阶段性减息政策影响，1Q23 营收增速仍可达约10%。在一季度行业普遍面临定价冲击、对公定价竞争加剧，营收整体偏弱的背景下，亮眼营收表现凸显常熟银行更优于同业的信贷景气和盈利优势。营收高增支撑利润持续稳步释放，1Q23 归母净利润同比增长20.6%（2022:25.4%）。

    　　从盈利驱动因子来看，① 生息资产高景气增长以量补价是营收高增主要驱动。生息资产贡献营收增速14.6pct，息差同比走阔贡献0.7pct（若剔除阶段性减息政策影响，负贡献约2.1pct）。② 基数影响下非息收入小幅拖累营收表现。1Q23 非息收入同比下滑16%拖累营收增速2pct。③ 经营回暖员工支出增加，成本收入比小幅回升负贡献利润表现。1Q23成本收入比回升至40.2%（2022:38.6%），负贡献利润增速4.1pct，我们预计与年初多计提员工薪酬有关。④ 拨备反哺驱动利润释放，支撑利润增速9.6pct。

    　　一季报关注点：① 开门红存贷两旺，零售增长好于预期。1Q23 贷款、存款分别同比增长18.1%、17.6%（22：18.8%、16.8%），单季贷款、存款分别新增111 亿和268 亿（同期为103 亿和215 亿）。尽管开门红信贷投放以对公为主，但1Q23 零售同比多增达11亿，小微景气好于预期。② 测算剔除阶段性减息政策影响，1Q23 息差环比微降，看好二季度开始小微投放景气回升对息差的提振。1Q23 息差（披露口径）环比2022 年持平3.02%，测算若剔除阶段性减息政策影响，1Q23 环比收窄3bps。③ 资产质量改善幅度超预期，不良双降、关注走低、拨备覆盖率高位提升。1Q23 不良贷款季度环比下降1.8%，不良率季度环比下降6bps 至0.75%，关注率季度环比下降2bps 至0.82%，拨备覆盖率季度环比提升10.6pct 至547%。

    　　开门红存贷两旺，疫后经济复苏如期推进，对普惠小微贷款重回高景气增长更可期：

    　　1）1Q23 贷款同比增长18.1%（4Q22:18.8%），单季新增贷款111 亿，同比多增约8 亿。从结构来看，新增贷款约6 成投向对公，与年初信贷开门红以对公为主的惯例一致，但同时也关注到，1Q23 零售贷款同比多增达11 亿，小微景气好于预期。可预见的是，随着疫情退出舞台，对小微客群经营的拖累也将逐步谢幕，同时监管未再明确提及让利的环境中，大行一味下沉竞争小微的格局也将迎来优化。因此我们继续强调，务必重视江浙地区深耕中小客群的优质“小而美”，小微投放重回高景气对信贷高增、结构优化的提振。

    　　2）存款开门红更为亮眼，1Q23 存款同比增长17.6%（4Q22:16.8%），单季新增存款268 亿（1Q22 为新增215 亿，2022 全年新增307 亿），其中对公、零售存款分别大幅同比多增83 亿和62 亿。需要指出的是，因今年春节较早，实际上常熟银行自去年10 月就已启动存款开门红工作，若叠加考虑去年四季度存款增量，4Q22-1Q23 合计新增存款达333 亿。扎实的存款表现也为下一阶段优化存款结构、稳定负债成本赋予空间。

    　　测算若剔除阶段性减息政策影响，1Q23 息差环比微降符合预期，看好二季度开始小微投放景气回升对息差的提振：1Q23 息差（披露口径）环比2022 年持平3.02%，测算若剔除阶段性减息政策影响，1Q23 环比收窄3bps。年初息差微幅收窄主要源自开门红以对公为主（新增贷款约6 成为对公，而存量占比仅约4 成），看好二季度开始小微投放景气回升对息差的提振。同时，今年常熟银行将下降负债成本作为稳息差重点工作之一，我们预计在一季度，受益存款报价下调利好释放叠加存款长久期高成本存款重定价，存款成本改善已经开始体现，全年常熟银行息差保持稳定且继续领跑市场更可期。

    　　不良双降、关注走低、拨备高位提升，“低不良+高拨备”优质属性持续验证：随着疫情影响消退，我们此前即判断2023 年常熟银行不良必将低位再向好（4Q22 受疫情达峰对零售资产质量冲击的共性影响，零售不良率回升导致不良率季度环比上升3bps 至0.81%），而一季报资产质量明显改善，不论是改善幅度、还是拐点时点，都超出我们预期。1Q23 不良贷款季度环比下降1.8%，不良率季度环比下降6bps 至0.75%。从先行指标来看，1Q23 关注率季度环比下降2bps 至0.82%，连续近五个季度逐季改善。从风险抵补能力来看，拨备覆盖率高位再升，季度环比提升10.5pct 至547%。在常熟银行穿越周期的风控能力下，“低不良+高拨备”优质属性再度验证。

    　　投资分析意见：常熟银行无论在存贷款开门红、资产质量表现上均超出预期，亮眼营收表现更为全年业绩向上开好头，维持买入评级。常熟银行成长路径明确，异地展业版图清晰，疫后复苏环境下，江浙优质地区以中小微为代表的实体客群将彰显更强需求弹性，看好小微标杆银行在全年维持更优于同业的营收景气表现。维持盈利增速预测，预计2023-25 年归母净利润同比增速分别为23.4%、23.8%、24.2%。当前股价对应23 年0.85 倍PB，维持“买入”评级和行业首推组合。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，需求修复节奏滞后；中小微等薄弱客群不良滞后暴露。