营收增速保持平稳，全年归母利润增速超过25%。常熟银行22 年全年营收同比增长15.07%，继续保持平稳的水平；22 年全年归母净利润同比增长25.4%，其中Q4 单季度同比增长25.9%，继续保持强劲的增长。

    　　专注小微，客户群体进一步下沉。常熟银行22 年Q4 贷款金额在100 万以下的比例为42.61%，相比22Q2 提升了1.06 个百分点，而100 万-1000 万，1000万-5000 万，以及5000 万以上的金额比例均相比22 年Q2 有所下降。经营贷方面，贷款30 万以下的金额，30-50 万的贷款金额比例相比22 年Q2 分别提升了1.74 个百分点，0.21 个百分点。这表明了常熟银行仍在积极的瞄准下沉客户群体。

    　　资产质量继续平稳。 22Q4 常熟银行不良率环比提升3bp 至0.81%，拨备覆盖率环比下降5.25 个百分点至536.77%，常熟银行的关注类贷款占比有所好转，从22Q3 的0.87%下降至0.84%。我们认为尽管短期疫情冲击较大，但常熟银行依然交出了不错的答卷。

    　　投资建议。常熟银行利润增速继续突破25%，同时其专注小微，客户群体进一步下沉，在疫情的冲击下，资产质量也保持平稳。我们预测2023-2025 年EPS 为1.17、1.37、1.60 元，归母净利润增速为16.88%、17.51%、16.13%。我们根据DDM 模型（见表2）得到合理价值为10.85 元；根据可比估值法给予公司2023EPB 估值为1.00 倍（可比公司为0.43 倍），对应合理价值为8.89 元。因此给予合理价值区间为8.89-10.85 元（对应2023 年PE 为7.60-9.27 倍，同业公司对应PE 为4.62 倍），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。