常熟银行存贷业务推进积极，营收利润稳定，风险抵御能力强化，业绩有望可持续。目前估值仍处于合理中枢下限，建议投资者积极配置。

    　　事项：常熟银行发布2022 年度报告，全年实现营业收入88.09 亿元，同比增长15.07%，归母净利润27.44 亿元，同比增长25.39%，不良率季度环比上行3pbs至0.81%。

    　　营收利润均延续高增势头。2022 年归母净利润同比+25.39%（前三季度同比+25.23%）；1）收入延续增势：常熟银行2022 年营业收入同比+15.07%（前三季度同比+18.61%），利息净收入/非利息净收入同比分别+13.75%/+24.19%，其中，手续费及佣金净收入同比下行20.91%，投资收益同比高增89.54%；2）成本优化显著：公司成本收入比同比大幅下行2.82pct 至38.58%，成本控制持续向好；3）拨备计提放缓：拨备/拨备前利润同比下降1.83pcts 至37.29%，信用成本节约助力利润增长。

    　　资负扩张稳健，存贷增长积极。2022 年末公司总资产同比+16.75%，Q4 环比+1.33%（Q2 与Q3 环比+2.31%/+3.35%），整体扩表趋稳。1）信贷投资高增，同业资产降低：贷款及债券投资增长提速（同比分别+18.82%/30.15%，Q4 环比+3.28%/14.84%），其中贷款端个人消费性贷款与信用卡贡献显著（同比分别+27.38%/74.92%），投资端国债投资贡献主要增量（同比+123.05%，占同比增量82.10%）；2）存款高速增长，零售定期加码：年末存款同环比分别+16.81%/+5.91%，结构上零售存款贡献全部增量（同比+21.49%），对公存款则有所减少（同比-4.53%），其中零售定期/零售活期分别环比+26.70%/+2.14%，零售存款定期化趋势显著。

    　　息差小幅下行，未来压力仍存。公司全年净息差3.02%，同比下行4bps。其中：

    　　1）资产端：生息资产与贷款平均收益率同比分别-8bps/-15bps，对公贷款/零售贷款/票据贴现平均收益率同比分别-8bps/-25bps/-42bps，高占比的零售贷款收益率下行为主要拖累；2）负债端，计息负债成本率与上年持平，存款平均成本率小幅上行4bps，主要是由于零售存款定期化趋势部分抵消了零售定期存款成本率（同比-18bps）的下行，对公定期存款成本率则较上年抬升11bps。3）综合来看：我们认为2023 年一季度重定价效应和新发放贷款定价下行趋势下，息差下行空间仍存，2-3 季度经济持续回暖将推动银行对小微信贷议价能力的提升。

    　　非息业务：投资收益高增，中收增速回落。1）投资收入高增，公司2022 年投资收益近10 亿，同比增长89.54%，其中持有和处置交易性金融资产收益与债权投资（同比分别+72.88%/+62.96%/+328.92%）贡献主要增量。2）手续费中收有所下行，全年手续费及佣金净收入同比下行20.91%，其中理财中收同比减少11.71%，而代理业务支出则同比抬升52.02%，分别从收支两端对中收造成拖累，财富管理加速布局的收入效应仍有待后续显现。

    　　资产质量稳中向好，拨备覆盖高位提升。1）账面风险指标趋稳优化：2022 年末不良贷款率0.81%，较三季度末环比上行3pbs，与上年末持平，关注贷款率0.84，较上年末降低0.05pct。其中对公贷款不良率大幅下行0.19pct，零售贷款上行12pcts。进一步来看，对公端占主体的制造业贷款不良率大幅下行0.54pct，零售端按揭与消费贷款不良率则有所抬升（同比均分别+0.27pct），而小微为主体的经营贷不良率则较为稳健（同比+0.05pct）2）风险抵补能力延续优异：2022 年末公司拨备覆盖率为536.77%，略低于三季度末，但较上年末大幅提升4.95pcts，公司拨备水平高位向好，风险抵御能力维持强劲。

    　　风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；稳地产政策落地不及预期；行业监管政策超预期调整。

    　　投资建议：经营稳健，业绩稳定。常熟银行存贷业务推进积极，营收利润稳定，风险抵御不断强化，业绩有望可持续。目前估值仍处于合理中枢下限，估值有望持续修复，建议投资者积极配置。我们调整公司2023/24 年EPS 预测为1.19元/1.38 元（原预测1.17 元/1.39 元），新增2025 年EPS 预测为1.60 元。当前A 股股价对应2023 年0.81x PB，根据三阶段股利折现模型（DDM）测算，给予公司2023 年目标估值1.08xPB，维持目标价9.1 元，维持“增持”评级。