事件：8 月15 日，常熟银行公布2022 年半年报（此前已披露业绩快报），实现营收/拨备前利润/归母净利润43.74、26.55、12.01 亿，分别同比增长18.9%/20.6%/20.0%。加权平均ROE 11.85%，同比提升0.82pct。点评如下：

    规模、净息差共同驱动，业绩保持高速增长。常熟银行1H22 营收、拨备前利润、净利润同比分别增18.9%/20.6%/20.0%，业绩保持较高增速。盈利拆解来看， 推动上半年盈利高增的主要因素依次为，规模保持快速扩张（+18.1%）、息差保持平稳（+2.7%）及合理的成本管控（+1.7%）；非息增速放缓（-2.0%）和拨备计提增加（-1.4%）是两个主要负面因素。

    区域信贷需求旺盛，资产保持高速扩张。在较强的信贷投放能力和区域信贷需求较旺盛的背景下，公司信贷资产维持高速扩张。6 月末，总资产较年初增长11.48%，同比增18.8%，增速较一季度末提升1.7pct。贷款较年初增长13.8%，同比增速高达22.4%；上半年新增贷款225 亿，同比多增28 亿。同时，异地扩张战略成效进一步显现，上半年异地市场（常熟以外）贷款、营收、净利润贡献已提升至68.2%、74.6%、81.0%。展望后续，随着经济温和复苏、区域内潜在信贷需求旺盛，叠加公司普惠金融试验区的推进，有望持续带来增量需求，推动净利息收入的较快增长。

    净息差环比持平，主要得益于生息资产收益率提升。常熟银行1H22 净息差为3.09%，环比1Q22 持平、较2021 年提升3BP。（1）资产端：差异化定位实现高定价、资产结构持续优化，推动生息资产收益率逆势提升。上半年生息资产收益率为5.31%，较2021 年提升6BP。其中，贷款收益率6.32%，较2021 年提升8BP。在上半年银行新发放贷款利率总体下降的背景下，常熟银行生息资产收益率逆势上升。一方面，得益于公司的小微客群定位，不断向金融供给相对不充分的地区下沉、与大行错位竞争，实现了高于可比同业的贷款定价；并在长期服务下形成较强客户粘性，对客户的议价能力较强。

    另一方面，公司持续优化资产结构，加大贷款、特别是零售贷款的投放力度；6 月末贷款占生息资产的比重为67.33%，环比提升2.95pct；个人贷款占总贷款的比重为59.48%，环比提升0.29pct。（2）负债端：成本小幅提升。上半年计息负债成本率较2021 年提升4BP 至2.34%。展望后续，在“零售银行”转型和“做小做散”策略下，预计常熟银行净息差有望保持同业较优水平，成为营收增长的重要支撑之一。

    资产质量保持优异，拨备充足、盈利释放可期。截至6 月末，常熟银行不良贷款率0.80%，环比下降1BP，资产质量保持优异。从前瞻性指标来看，关注贷款率0.88%，环比下降6BP；潜在不良压力降低。拨备覆盖率535.8%，环比提升3.1pct。常熟银行优异的资产质量是其成熟小微模式和优秀风控能力的体现，预计公司资产质量将保持稳中向好趋势。在此基础上，拨备覆盖率进一步提升的必要性下降；未来信用成本有望下行，有助于潜在盈利释放和ROE 中枢的提升。

    投资建议：常熟银行坚持走特色化、差异化的小微发展道路，已形成“IPC 技术+信贷工厂”的小微模式，兼具小微定价优势和成熟风控技术。公司深耕本地市场，同时通过异地分支机构、村镇银行、普惠金额试验区等拓展业务空间，信贷规模有望保持较快增长。小微业务特色鲜明、模式成熟，下沉客群、做小做散，具备较强的贷款议价能力，净息差在可比农商行中处于领先地位。

    资产质量保持优异，拨备充足，反补利润空间较大。

    预计2022-2024 年净利润增速22.6%、20.3%、19.1%。对应BVPS 分别为8.21、9.40、10.81 元/股。2022 年8 月15 日收盘价7.62 元/股，对应0.93倍22 年PB。考虑到公司经营区域优势、小微战略定位优势以及异地扩张潜力带来的高成长属性，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。