事件：常熟银行公布2022 年中报，营收增速为18.86%；拨备前利润增速为20.50%，归母净利润增速为19.96%，业绩实现稳健增长，我们点评如下：

    　　常熟银行2022 年二季度业绩增长主要依靠规模扩张、净息差同比走阔、非息收入增长所驱动，其中生息资产增速较快是主要因素；而成本支出加快、拨备计提同比多增、税收增加则对利润增长形成拖累。

    　　Q2 净息差环比持平，好于市场预期。经测算，今年二季度常熟银行净息差为3.09%，与一季度持平，在疫情冲击以及外部局势复杂多变的环境下能做到净息差不下降实属不易。具体来看：

    　　①资产端逐步摆脱疫情的影响，Q2 单季新增信贷121 亿元，较去年同期实现小幅增长，从信贷结构来看，对公贷款投放同比多增约10 亿元，往年二季度开始便是常熟银行对公信贷投放的淡季，但今年上海疫情在3 月底爆发之后，小微融资需求恢复情况偏弱，常熟银行加大了对公贷款的资源倾斜力度。

    　　零售信贷方面，今年二季度新增77 亿元，环比明显改善，二季度通常也是常熟银行零售信贷增长的旺季；而从同比数据来看，Q2新增信贷较去年同期减少约7 亿元，其中Q2 个人经营性贷款同比少增约7 亿元，成为个人贷款投放偏慢的主要因素，3 月、4 月上海疫情影响了长三角产业链的正常运行，导致很多小微业主的提款需求变弱，而5 月疫情趋于平稳之后，预计常熟银行小微信贷投放逐步恢复正常；从个人经营性贷款的投放主体来看，母行今年二季度新增规模同比减少9.7 亿元，成为主要拖累因素。展望下半年，长三角疫情逐步趋于平稳，个人经营性贷款投放预计将加快，零售信贷增长将成为下半年资产扩张的主要驱动因素。

    　　贷款利率方面，常熟银行今年的贷款定价策略是以价格优先，尽量保持各类产品的定价水平保持平稳，其中一季度由于新增信贷结构以对公为主，整体贷款利率略有下行，但随着二季度以后个人贷款不断发力，贷款利率有所改善，基于上述经营策略，今年上半年常熟银行零售信贷利率较去年全年略有回升，驱动贷款整体收益率较去年全年上升8bp。

    　　②负债端，受益于监管层对中长期存款成本的约束，常熟银行上半年个人定期存款成本较去年全年下降17bp；但对公端活期存款占比有所下降，对公存款结构变化的原因，导致对公存款成本仍有所上行，综合来看，总存款成本上行幅度逐步收窄。

    　　③资产端利率小幅改善、负债端成本上行幅度收窄共同驱动二季度常熟银行净息差环比持平，同比提升1bp，对利息净收入形成支撑。

    　　非息收入增速有所提升。Q2 常熟银行非息收入同比增长21%，较Q1 增速提升25pct，其中：①由于受到理财业务管理费收入确认频次等因素的影响，今年二季度手续费及佣金净收入同比下降98.7%，拖累营收增长。但下半年，随着理财业务逐步确认为收入，预计中收增速将明显回升。②Q2 其他非息净收入同比增长109%，预计主要是因为处置交易性金融资产取得的收益增加。考虑到7月以来市场利率趋于下行，并且央行再度下调政策利率10bp，预计三季度债券投资收益仍有不错的表现。

    　　成本收入比小幅上行。常熟银行Q2 单季成本收入比为39.6%，同比上升0.63pc，预计主要是因为员工费用增长所致，对利润增长略有拖累，但影响并不太大。

    　　信用风险较低，资产质量表现优异。今年市场主要担忧房地产行业信用风险，由于常熟银行对公房地产贷款占总贷款的比例仅为0.94%，因此受到地产企业违约事件的影响较小，二季度末，常熟银行不良率、关注率环比均有不同程度的下行，从资产质量的内部结构来看：①对公信贷不良率较年初下降13bps，主要受益于业务占比较高的制造业贷款不良率下行，预计与当前制造业高景气度有一定关系；②零售信贷不良率较年初上升8bps，主要是因为个人消费信贷、住房按揭贷款不良率略有恶化，当前居民收入预期、现金流均受疫情影响较大，对银行资产质量有一定负面影响，但常熟银行零售信贷主要投向个人经营性贷款等小微客群，目前小微资产质量仍保持稳定态势。

    　　展望下半年，在长三角地区疫情趋于平稳的环境下，常熟银行信贷投放有望逐步加快，个人经营性贷款也将成为下半年规模扩张的主要抓手，净息差预计表现平稳，信用风险压力较小，公司业绩有望实现稳健增长。

    　　投资建议：我们预计公司2022 年的收入增速为17.51%，净利润增速为25.78%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为8.99 元，相当于2021 年1.25X PB。

    　　风险提示：小微业务竞争加剧导致息差收窄；资产质量显著恶化；