事件：常熟银行发布2022 年中报业绩快报，实现营业收入43.74 亿，同比增长18.9%，实现归母净利润12.01 亿，同比增长20.0%；不良贷款率0.8%，环比下降1bp，拨备覆盖率535.8%，环比升3.1pct。

    营收、利润仍维持近20%增速，资产质量保持优异。（1）2Q22 营收同比增长18.4%，仅较1Q22 增速微降0.9pct，一方面是信贷投放较好，贷款环比增长7.0%，带动总资产同比增速较一季度提高1.7pct 至18.8%；另一方面二季度息差整体保持稳定；（2）2Q22 净利润同比增长16.2%，较1Q22 增速降7.2pct，主要是加大了非信贷资产的拨备计提。结合公司2Q22不良率仍环比下降1bp，推测二季度相比一季度增提了较多的非信贷拨备（公司从2021 年下半年开始加提非信贷减值）。

    调整策略应对疫情不利因素，信贷增长仍然强劲。公司1H22 贷款同比高增长22.4%，在今年宽信用环境下继续抢占市场份额。虽然二季度上海疫情反复对长三角地区所影响，但是公司及时调整了贷款投放策略：（1）大力发展线上渠道；（2）在疫情影响更低的地方适当加大发力，受疫情影响的地区先做好前期工作，疫情缓解、企业复工复产后配套资金可以立马跟上；（3）一季度传统上是小微的淡季，之后小微预计将慢慢开始发力。

    测算模拟净息差环比保持稳定。我们用营收/平均总资产模拟公司净息差变化，2Q22 模拟净息差3.31%，环比微升1bp，判断二季度净息差整体保持稳定。（1）资产端：A、公司去年贷款端提出向下、向小、向信用、向偏、向综合五个方向，贷款多投放信保类贷款，做大行的替代性产品；B、一季度是小微的传统淡季，对公信贷投放较多（公司类贷款定价5%左右，小微、普惠7%以上），二季度特别是6 月疫情缓解后小微发力；C、二季度以来1 年期LPR 未动，公司贷款定价指导要求产品价格保持稳定；（2）负债端：存款成本基本与年初持平，虽然对公端存款由于活期占比下降付息率可能有所提升，但储蓄存款得益于央行存款自律机制，3 年期大额定期储蓄存款成本下降超40bp，储蓄端成本有所下降。

    资产质量继续保持优异。（1）1H22 不良贷款率0.8%，环比下降1bp。虽然上海疫情对江苏有所影响（公司环上海地区的苏州、无锡、南通贷款占母行约50%），但公司摸排结果主要都是有短期暂时性的困难，通过延期还本付息等政策来帮助客户渡过难关（对客户资质有考量，后期有还款意愿并且能够还得起，才给这部分客户短期的延期政策），总体资产质量是相对可控的；（2）拨备覆盖率环比继续提升3.1pct 至535.8%，公司拨备覆盖率在上市银行中相对较高，目前疫情态势下拨备策略会保持稳妥做法，预计未来拨备覆盖率上下几个bp 窄幅波动。此外，我们推测公司二季度计提了较多非信贷减值，自去年下半年以来继续全面夯实全口径风险抵御能力。

    投资建议：随着下半年疫情好转，我们预计公司全年净利润仍将维持20%左右增长，基本面自去年二季度以来全面反转。前日公司60 亿可转债预案已获证监会审核通过，全部转股后可提升公司核心一级资本充足率2.76pct 至12.41%，继续支撑公司微贷业务发展。公司房地产相关贷款占比较低（对公房地产仅占0.83%，个人按揭仅占8.55%），潜在风险较小。

    我们预计公司2022-2024 年净利润增速分别为21.9%/20.7%/19.8%，目前股价对应0.97x22PB，维持“买入”评级。

    风险提示：经济超预期下滑、区域疫情反复、小微竞争加剧、存款成本上升。