事件：4 月22 日，常熟银行公布2022 年一季报，实现营收/拨备前利润/归母净利润21.28、13.09、6.59 亿，分别同比增长19.3%/24.1%/23.4%。ROA、加权平均ROE 为13.05%，同比提升1.36pct。点评如下：

    规模、净息差共同驱动，营收和净利润保持高速增长。常熟银行1Q22 营收、拨备前利润、净利润同比分别增19.3%/24.1%/23.4%，较21 年进一步提升。

    盈利持续回暖主要得益于：1）信贷规模快速扩张。3 月末贷款余额较年初增6.3%，同比增24.1%。2）在资产配置“做小做散”的新打法下，资产结构持续优化，推动净息差高位提升。1Q22 净息差为3.09%，环比提升3BP；同比提升12BP。

    资产负债结构、客户结构优化，推动净息差环比进一步提升。面对行业贷款定价趋势性下行、净息差收窄的压力，常熟银行积极调整资产负债结构予以应对。资产端：一方面，优化资产结构，加大信贷投放力度、加快零售银行转型。3 月末贷款余额占总资产余额比重为59.2%，同比提升3.19pct；个人贷款余额占总贷款余额比重为57.41%，同比提升3.08pct。另一方面，下沉客群，推动资产重心“做小做散”。面对激烈的小微市场竞争，常熟银行逐渐向金融供给相对不充分的地区下沉，在严控风险的基础上实现了较高贷款定价。此外，21 年下半年以来，大行普惠小微贷款投放压力有所缓解，亦有助于常熟银行小微贷款定价提升。负债端：主动优化负债结构，存款规模及占比快速提升。在一季度激烈的存款竞争环境下，常熟银行存款仍保持较快增长。一季度新增存款215 亿，远超去年同期；3 月末存款余额同比增15.4%，较年初增11.8%。存款占总负债比重为85.5%，较年初提升1.42pct，居民存款占比64.1%，较年初增0.69pct。预计在负债结构优化下，成本得到了有效控制。在资负两端共同驱动下，1Q22 净息差环比提升3BP 至3.09%。

    近期国内经济面临多重压力，政策通过全面+定向降准、引导中小银行降低存款利率上限加点、鼓励高拨备银行降拨备等方式，引导银行支持实体经济，降低企业综合融资成本。预计银行业整体将面临资产收益率下行、净息差收窄的压力。在“零售银行”转型和“做小做散”策略下，我们预计常熟银行净息差有望保持同业较优水平，成为营收增长的重要支撑之一。

    资产质量保持优异，拨备充足、盈利释放可期。截至3 月末，常熟银行不良贷款率0.81%，与年初持平，资产质量保持优异。从前瞻性指标来看，关注贷款率0.94%，较年初提升5BP。3 月末拨备覆盖率532.7%，较年初提升0.9pct。常熟银行优异的资产质量是其成熟小微模式和优秀风控能力的体现，预计公司资产质量将保持稳中向好趋势。在此基础上，拨备覆盖率进一步提升的必要性下降；未来信用成本有望下行，有助于潜在盈利释放和ROE 中枢的提升。

    坚持特色化、差异化小微发展道路，异地复制打开成长空间。常熟银行定位于服务三农、小企业、小微企业，已形成“IPC 技术+信贷工厂”的成熟小微模式。前端采用IPC 技术贷前调查、交叉验证；后端采用标准化、工厂化的审批流程，同时严格风险管控，实现了较高的收益水平。常熟银行小微模式已具备较强的专业性、系统性、可复制性。近年来，公司在异地分支机构和村镇银行复制小微模式，异地战略成效逐步显现；2021 年异地市场贷款贡献、营收贡献已提升至69%、70%。去年新设的四个普惠金融试验区，有望带来更多增量需求。

    投资建议：常熟银行坚持走特色化、差异化的小微发展道路，深耕本地市场；同时通过异地分支机构和村镇银行拓宽业务空间，信贷规模有望保持较快增长。小微业务特色鲜明、模式成熟，同时下沉客群、做小做散，具备较强的贷款议价能力，净息差在可比农商行中处于领先地位。资产质量保持优异，拨备充足，反补利润空间较大。预计2022-2024 年净利润增速22.6%、20.3%、19.1%。对应BVPS 分别为8.21、9.40、10.81 元/股。综合考虑公司近两年估值中枢和基本面情况，给予公司1.2 倍2022 年PB 目标估值，对应目标价9.85 元/股，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。