事件：常熟银行发布2022 年一季报，实现营业收入21.28 亿，同比增长19.3%，实现归母净利润6.59 亿，同比增长23.4%；不良贷款率0.81%，环比持平。

    　　营收、利润增速连续5 个季度回升，业绩增长中枢回到20%左右，资产质量保持优异。

    　　公司1Q22 营收、净利润分别同比增长19.3%、23.4%，已连续5 个季度实现回升。从业绩增长分拆来看，规模（+17.8pct）、息差（+6.1pct）、成本（+4.7pct）是主要的贡献项，贷款保持快速投放、息差从去年2 季度以来维持修复态势，成本收入比在营收快速增长、人均管户提升带动下已为过去六年最低；非息（-4.6pct）、拨备（-3.2pct）为负贡献项，非息主要是受理财手续费收入确认节奏影响（一季度手续费收入同比少0.81 亿，但随着后续确认，对全年无影响），拨备在覆盖率上市银行第一的基础上继续同比多提30%（不良率环比持平、拨备覆盖率环比继续提高1pct）。

    　　江苏信贷需求旺盛，公司继续高速扩表，一季度往往侧重对公、二季度后微贷将不断发力。

    　　（1）公司一季度生息资产、贷款同比分别增长17.8%、24.1%，在今年信贷宽松环境下继续抢占市场份额；存款较年初增长11.8%，一季度是公司存款营销旺季，主推定期存款，二季度后开始调结构、活期占比提升。

    　　（2）微贷战略继续推进，个人经营性贷款较年初增加17.8 亿（2020、2021年一季度分别年初增长13.3 亿、11.4 亿），此外一季度公司还出表了15.8亿个人经营贷款。小微贷款需求有季节性，一季度相对淡季，二季度开始发力，预计公司全年微贷占比仍将继续提升（2019-2021 年一季度零售贷款占比较年初均下降1-2pct，但全年提升2.8pct、3.2pct、4.0pct）。

    　　今年小微竞争激烈程度远低于2020 年（2019-2021 年要求大行小微增速不低于30%、40%、30%，今年未提），公司微贷战略坚定、打法不断升级，息差已经走出低谷。

    　　（1）1Q22 息差较2021 全年继续提高3bp 至3.09%，同比上升12bp，支撑净利息收入同比增长24%，与4Q21 基本持平。日均净息差环比下降了约6bp，资产端主要是新发放贷款利率有所降低（去年12 月以来1 年期LPR 累计调降15bp，今年前2 月全国新发放普惠小微贷款平均利率较去年下降12bp）、一季度对公信贷投放较多（零售贷款占比较年初下降1.8pct），负债端主要是存款定期化比较明显（活期存款占比较年初下降3cpt）。

    　　（2）往后看，息差环比虽面临一定压力，但全年或仍将较2021 年保持稳定，资产端主要是公司微贷业务继续做小做散（一季度微贷户均规模33.6万，较去年34.2 万有所下降）、提高信保类占比（2021 年全年提升2.8pct至40.2%），负债端受益于长期限存款利率上限下调（去年6 月存款自律机制下调长期限存款利率上限，今年4 月鼓励中小行存款利率上限下调10bp）。

    　　资产质量继续保持优异，拨备覆盖率维持上市银行第一，未来有足够的反哺利润空间。

    　　1Q22 不良贷款率0.81%，环比持平，测算一季度不良净生成率0.25%，与上年同期持平；关注率环比上升5bp，或是受3 月疫情扩散影响，但关注率仍处于1%以内。参考2020 年疫情期间，虽然公司资产质量指标存在季度间的小幅波动，但全年依旧保持稳定，公司优秀的风控能力已经得到了充分验证。公司一季度拨备计提同比增加30%，拨备覆盖率环比继续提升0.91pct 至532.7%，仍为上市银行最高水平。近期监管鼓励优质上市银行拨备率逐步回归合理水平，公司极高的风险缓冲垫可为未来持续释放业绩提供充足的空间。

    　　投资建议：公司经营业绩表现已走出2020 年低谷，利润增长中枢回归至20%，资产质量保持优异。展望未来，小微竞争趋缓、公司微贷继续做小做散做下沉，存款利率上限下调将支撑净息差保持稳定；同时监管鼓励优质上市银行拨备覆盖率回归合理水平，将支撑公司未来业绩释放能力。我们预计公司2022-2024 年净利润增速分别为21.9%/20.7%/19.8%，目前股价对应1.03x22PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济超预期下滑、区域疫情反复、小微竞争加剧、存款成本上升。