事件：3 月30 日，常熟银行披露2021 年业绩：营业收入76.55 亿元，YoY+16.31%；归母净利润21.88 亿元，YoY+21.34%；加权平均ROE 为11.62%。截至2021 年末，资产规模2466 亿元，不良贷款率0.81%，拨备覆盖率531.82%。

    1、盈利增速提升，ROE 上升

    2021 年营收增速为16.31%，较3Q21 提升3.35 个百分点；归母净利润增速为21.34%，较3Q21 提升2.30 个百分点。根据公司披露的一季度业绩预告，1Q22营收增速19%，归母净利润增速23%，增速较2021 年全年进一步提升。经营业绩持续向好，主要由于信贷规模持续增长，息差企稳回升，非息收入增速较快。

    2021 年加权平均ROE 为11.62%，较2020 年提升1.28 个百分点。

    2、推进大财富战略，中收大增

    中收保持较快增长。2021 年，手续费及佣金净收入2.38 亿，同比大增60.99%，主要由于代理业务收入增速较快，结算性手续费及佣金支出大幅下降。2021 年代理业务同比增长115.58%，手续费及佣金支出同比下降11.16%。

    常熟银行财富管理业务从产品、客户、人员、系统等多方面发力，代理业务收入大增。产品端，除了自有理财产品外，还代销博时、华安、交银施罗德、诺安等基金公司合计127 只公募基金产品。此外，还与苏银理财、兴银理财、南银理财等公司签署代理销售合作协议，代销他行理财。客户端，加强客户分层分类的管理，针对不同客户提供差异化的营销服务。截至2021 年末，私行客户总资产177.55 亿元，私行客户2422 人，同比增长20.86%。人员端，通过培训、考试提升理财经理能力。系统端，常熟银行官网披露财富管理系统招标公告，拟升级财富管理系统。预计随着财富管理业务的进一步发力，中收有望保持较快增长。

    3、资产结构进一步优化，息差企稳回升

    资产规模保持较快增长，结构进一步优化。截至2021 年末，资产规模2466 亿元，同比增长18.16%，其中，贷款增速达23.59%。2021 年存款增速为15.07%，增速较21Q3 略降0.94 个百分点。常熟银行作为小微业务标杆行，零售贷款，尤其是个人经营性贷款增长提速，资产结构进一步优化。2021 年末，个人贷款占贷款比重为61.02%，较21Q3 提升2.34 个百分点。其中，个人经营贷款占贷款比重为39.85%，较21Q3 提升2.08 个百分点。子公司村镇银行首次发起收购，异地扩张步伐加快，有望进一步打开成长空间。

    息差企稳回升。2021 年净息差为3.06%，较3Q21 提升3BP。息差企稳回升，我们认为，主要由于资产结构优化，各类资产收益率基本企稳。2021 年，生息资产收益率/计息负债成本率分别为5.25%/2.30%，分别较21H1 提升8BP/3BP。

    生息资产收益率基本企稳，而负债成本仍较为刚性，2021 年负债成本率小幅抬升。

    我们预计，存款定价新政下，存款成本率有望下降，高息差或将维持。

    4、资产质量持续优异，核心一级资本充足率有望提升资产质量保持较优水平。2021 年末不良贷款率为0.81%，环比持平，较年初下降0.15 个百分点；关注贷款率为0.89%，环比微升1BP；逾期贷款率0.90%，较21H1 下降7BP。2021 年末拨备覆盖率为531.82%，在21Q3 的高位水平上再提升10.45 个百分点；拨贷比4.33%，较21Q3 提升约10BP。

    资本充足率微升。截至2021 年末，核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为10.21%/10.26%/11.95%，分别较21Q3 微升0.09/0.09/0.07 个百分点。根据公司公告，目前，60 亿可转债项目收到证监会反馈意见。可转债顺利发 行并转股后将提升资本充足率，支撑业务发展。

    投资建议：盈利增速提升，资产质量持续优异。常熟银行作为小微业务标杆行，资产规模保持较快增长，个人贷款、尤其是个人经营性贷款占比持续提升，资产结构进一步优化。资产质量保持较优水平，拨备覆盖率高位提升。发力财富管理业务，中收有望保持较快增长。拟发行60 亿可转债补充资本金，支撑业务发展。

    我们维持“强烈推荐-A”评级，给与其1.2-1.3 倍22 年PB 目标估值，对应目标价9.62-10.42 元/股。

    风险提示：金融让利，息差收窄；异地扩张不及预期；疫情反复，资产质量恶化。