事项：

    常熟银行发布2021 年报，2021 年全年实现营业收入76.6 亿元，同比增长16.3%，实现归母净利润21.9 亿元，同比增长21.3%，ROE 11.6%，较去年提升1.28pct。年末总资产2465.8 亿元，较上年末增长18.2%。2021 年公司利润分配预案为：每10 股派发现金股利2.0 元（含税），分红率25.1%。

    平安观点：

    盈利增长强劲，个贷高增推动营收提速。公司2021 年全年实现归母净利润同比增长21.3%（vs+19.0%，21Q3），我们认为公司利润增速进一步提升主要归因于营收增长的提速，公司全年实现营收同比增长16.3%（vs+13.0%，21Q3）。分结构来看：1）公司全年实现净利息收入同比增长12.2%（vs+8.1%，21Q3），占营收比重环比Q3 提升0.9pct 至87.4%，我们认为主要依托于零售业务尤其是微贷强劲增长所带来的资产端定价修复。2）非息收入方面，投资收益保持高速增长，全年同比增速为68.2%（vs+51.5%，21Q3），Q4 单季投资收益同比增长226.6%，我们认为主要与公司把握住四季度市场利率阶段性下行的机会有关。公司全年中收表现亮眼，同比增长61.0%（vs+29.9%，21Q3），Q4 继续延续高增态势，其中代理业务收入同比增长115.6%，成为推动中收增长的主要因素。

    息差稳中有升，微贷业务持续发力。公司2021 年净息差3.06%（vs3.03%，21Q3），我们认为公司息差修复主要归因于资产端尤其是贷款定价的企稳回升。资产端方面，在行业资产端收益率整体下行的趋势下，公司期初期末口径测算Q4 单季年化生息资产收益率5.21%，环比Q3 持平。公司全年贷款平均收益率6.24%（vs6.22%，21H），环比提升，我们认为主要与贷款结构的不断优化有关，相对高收益的零售贷款占比环比Q3 进一步提升2.3pct 至61.0%。其中，受益于区域经济的改善，公司全年个人经营性贷款同比增长33.5%（vs+28.3%，21H），微贷业务下半年进一步发力，占贷款比重较Q2 提升3.6pct 达到39.9%，保持良好的发展态势。负债端方面，公司2021 年存款成本率2.27%（vs2.24%，21H），较上半年小幅上升，但相较2020 年同比下行6BP。

    规模来看，资产保持稳步扩张，2021 年末总资产同比增长18.2%（vs+18.9%，21Q3），其中贷款整体规模稳增，同比增长23.6%（vs+24.0%，21Q3）。负债方面，公司2021 年末存款同比增长15.1%（vs+16.0%，21Q3），增速小幅放缓，仍然保持在同业领先水平。

    资产质量表现平稳，拨备覆盖水平同业领先。公司2021 年末不良率0.81%，环比Q3 持平，资产质量继续保持在行业前列。

    我们测算公司2021 年全年不良生成率0.32%，较2020 年下行45BP，资产质量的压力边际改善。前瞻性指标方面，2021 年末公司关注率0.89%（vs0.88%，21Q3），环比略有抬升，但绝对水平位于低位，综合来看，公司的资产质量表现继续保持在优异水平。公司2021 年末拨备覆盖率532%，环比Q3 上升10.5pct，继续处在行业高位，拨贷比4.33%，环比上行10BP，风险抵补能力不断夯实。

    投资建议：业绩表现亮眼，看好小微业务长期发展空间。结合公司2021 年报和2022 年一季度业绩快报，公司信贷投放积极，推动公司盈利增速进一步抬升，2022 年1-3 月公司实现归母净利润、营收分别同比增长23%、19%，21 年以来拖累公司营收和利润表现的息差已经企稳修复，资产质量表现稳中向好。常熟银行深耕当地县域经济和小微企业，本土优势和小微企业的经营差异化明显，展望未来，良好的区域经济支撑下，公司基本面有望持续向好。考虑到息差修复和资产质量改善，我们上调公司22 及23 年盈利预测，并新增24 年盈利预测，预计公司22/23/24 年EPS 分别为0.99/1.21/1.45 元（原22/23 预测值分别为0.94/1.08 元），对应盈利增速分别为24.0%/21.9%/20.4%（原22/23 预测值分别为18.2%/15.1%）。目前公司股价对应22/23/24 年PB 分别为0.98x/0.89x/0.80x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。