事件：

    3 月9 日，常熟银行发布2022 年1-2 月经营数据，实现营业收入16.68 亿，同比增长27.9%，实现归母净利润4.81 亿元，同比增长25.6%。

    点评：

    营收与盈利维持高增速，再上台阶。2022 年1-2 月，常熟银行营收、归母净利润同比增速分别为27.9%、25.6%，较2021 年分别提升11.67、4.51pct；相比2021年1Q 营收、盈利的5.0%、4.8%的同比增速亦显著抬升。考虑到当前江苏地区经济形势较好，不排除今年一季度营收、盈利同比增速较1~2 月继续提升。我们预计1~2 月份较好的利润表现主要与信贷同比显著多增、价格体系韧性较强有关。

    信贷供需两旺，1-2 月新增贷款超去年一季度，信贷投放“开门红”超预期。截至2022 年2 月末，常熟银行贷款余额为1723 亿元，较年初新增约95 亿元，而去年一季度公司新增贷款投放为78.25 亿元，公司现阶段信贷投放远超去年一季度，呈现“供需两旺”的特点，料个人经营性贷款增势较好，体现出公司客群大幅拓展的效果显著，外延性扩张具有持续性。拟合今年1Q 的信贷增长情况，预估1Q 信贷同比增速有望达到27%左右，较2021 年24%的贷款同比增速继续提升。

    贷款定价体系料稳定，NIM 得以维持。从定价来看，考虑到去年四季度单季营收同比增速为26.6%，同时今年1-2 月27.9%的营收同比增速与我们预估的1Q 贷款增速大体持平，公司收入贡献主要是规模扩张，预计整体价格体系稳定，NIM 相对稳定。从负债情况看，公司2022 年2 月末存款余额2042 亿，较年初增长11.6%，增幅远超贷款端（+5.8%），预估负债端成本上行的压力相对有限，存款高增可能也和春节的季节性效应相关。总体看，公司资产端在信用类高定价品种上扩张同时贷款结构向高定价产品倾斜，负债端能够有效控制成本，公司净息差有稳定基础。

    资产质量延续优异表现，不良率处在低位，拨备覆盖率下降11pct 至521%。截至2022 年2 月末，常熟银行不良贷款率为0.81%，较年初基本持平，持续位于较低水平。拨备覆盖率为520.98%，虽较年初下降约11pct，但仍处在上市银行前列。

    由于2 月份非季末月份，考虑到拨备计提的季节性，预估3 月份将有集中计提，拨备覆盖率水平较2021 年末不会明显下降。

    对于后续情况，我们持续看好常熟银行股价表现，主要有三点理由：

    理由一：江苏地区区位优势明显，公司信贷投放“供需两旺”，资产质量持续向好。

    今年以来，尽管国内经济下行压力依然较大，但江苏地区经济表现依然较好，信贷投放“供需两旺”，1 月份对公中长期信贷增速维持近20%，在全国31 个省市地区位列首位。常熟银行超过85%的信贷投放在江苏省内，今年1-2 月份新增人民币贷款规模已超过去年一季度水平，这也为公司全年净利息收入和资产质量稳定奠定了较好基础。目前，常熟银行对公贷款新发生不良基本出清，存量问题资产正在逐步消化，零售贷款不良率始终维持在0.8%以下，个人经营性贷款不良率维持在1%以下，整体不良率有望持续维持在较低水平。

    理由二：普惠小微业务受大行挤压减弱，贷款定价更具稳定性。过去银行做普惠小微业务，特别是在江苏地区竞争加剧情况下，大行基于自身的负债成本优势，往往会通过“降价”方式抢占客户，这样也会对地方法人银行造成一定冲击。不过从今年情况看，政府工作报告并未对大行普惠小微贷款增速作具体量化要求，而2019-2021 年则分别要求其普惠小微贷款增速在30%、40%和30%以上。这反映出，监管层在引导银行加大对普惠小微企业融资支持的同时，也开始更加注重业务的商业化和可持续性原则，而非一味追求数量与规模，这有助于避免普惠小微贷款利率因“价格战”而丧失收益与风险的平衡性，普惠小微业务的发展开始由“价格竞争”切换至“赛道的差异化竞争”。

    对于常熟银行而言：（1）常熟银行长期耕耘普惠小微领域，形成了较为成熟的风控体系，积累了丰富的客户数据，这也为机构展业奠定了较好基础。（2）去年来开始加大对信保类业务的布局、做信用下沉，不仅开辟了更加广阔的蓝海市场，而且有助于资产收益率和NIM 的提升。（3）由于公司普惠小微贷款占比较高，央行出台的两项直达实体货币政策工具，也能够为常熟银行提供一定激励。

    理由三：常熟银行独树一帜的村镇银行模式，为异地扩张打开了空间。近年来，监管部门进一步加大了对地方法人银行异地经营的监管力度，而常熟银行独树一帜的投资管理型村镇银行模式，为其异地扩张打开了空间，村镇银行在集团板块中的收入贡献度也在逐年提升。同时，具有较强可复制性的微贷技术，也确保了村镇银行资产质量压力总体可控。

    盈利预测、估值与评级。常熟银行长期深耕普惠小微市场，专注于零售、小微业务，风控机制良好，2022 年初以来信贷投放“供需两旺”，息差预计总体稳定，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力，预计公司2022 年经营预期良好。2021 年9 月3 日，公司股东大会审议通过60亿可转债发行预案，公司正积极推动可转债发行，后续可转债发行顺利落地后，将有助于进一步增厚核心一级资本，拓展公司经营空间。我们维持公司2021-2023 年EPS 预测为0.80 元/0.93 元/ 1.08 元，当前股价对应PB 分别为0.99/0.90/0.81，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。