事件：
10 月20 日，常熟银行发布2021 年三季度报告，前三季度实现营业收入56.33 亿，YoY +12.96%，归母净利润16.6 亿，YoY+19.04%。加权平均净资产收益率11.89%（YoY +1.15pct）。
点评：
营收、盈利增速双双提升。2021 年前三季度常熟银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为12.96%、12.30%、19.04%，增速较上半年分别提升5.26、4.44、3.52pct。从主要业绩贡献因子来看：规模对业绩贡献度为43.9%，在所有因子中最高，较上半年提升4.4pct；非息收入对业绩的贡献度为18.4%，较上半年提升0.74pct；息差对盈利的贡献为-19.5%，较上半年改善10.04pct。前三季度信用减值损失增长12.07 亿，同比多增0.27 亿，对盈利形成-1.8%的拖累。
信贷投放“供需两旺”，重点发力个人经营性贷款。前三季度总资产、生息资产、贷款同比增速分别为18.9%、17.9%和24%，较上半年分别提升4.1、4.5 和3.4pct。
Q3 单季贷款增量为109.2 亿，同比多增55.7 亿，贷款余额占生息资产余额比重为67.2%，较上半年提升1.2pct，创2016 年以来新高。结构方面，Q3 单季对公（不含票据）、零售贷款分别新增25.96、85.39 亿，同比多增25.83、27.93 亿。其中，Q3 单季个人经营性贷款新增63.61 亿，略高于上半年个人经营性贷款合计增量，Q3 增量占比为74.05%，较上半年提升19.85pct。集中度方面，截至9 月末，公司单户100 万（含）以下授信规模占比为40.24%，较年初提升0.47pct，而单户5000万以上授信规模占比较年初下降2.12pct 至9.2%，显示公司信贷投放进一步“做小做散”，有助于信用风险的分散。
息差进一步改善。前三季度息差（累计值）为3.03%，较上半年提升1bp。若按照季末时点余额进行测算，Q3 单季息差（年化）为2.89%，较Q2 提升4bp，且今年以来呈现逐季改善态势。其中，生息资产收益率环比提升8bp 至4.97%。造成这种现象的原因，主要与公司Q3 以来信贷投放“供需两旺”，零售贷款特别是个人经营性贷款投放力度进一步加大有关，而贷款定价总体呈现稳中有升态势，从而有助于改善贷款收益率。
非息收入维持高增，净其他非息收入取得较好表现。前三季度常熟银行非息收入同比增长58.3%，较上半年提升14.2pct，始终维持较高增速水平，但一定程度上也有去年Q3 低基数效应的影响。其中，手续费及佣金收入同比增速为29.9%，净其他非息收入同比增速为70.7%，较上半年提升30.83pct，改善幅度较为明显，主要是受到Q3 以来广谱利率下行带来利好效应，资本利得取得较好增长。
资产质量全面向好，拨备覆盖率持续维持在500%以上。截至9 月末，常熟银行不良贷款率为0.81%，较6 月末下降9bp，创2016 年以来新低。关注贷款率较6 月末下降8bp 至0.88%，显示资产质量进一步向好。目前，常熟银行对公贷款新发生不良基本出清，存量问题资产正在逐步消化，而零售贷款不良率始终维持在0.8%以下，个人经营性贷款不良率维持在1%以下。因此，常熟银行资产质量在后续有望持续维持在较低水平，较为优异的资产质量也为盈利增速的进一步改善奠定了基础。截至9 月末，常熟银行拨备覆盖率为521.37%，环比6 月末基本持平，安全边际非常充裕，在上市银行中仍处于前列，拨贷比为4.23%，环比6 月末下降46bp。
资本充足率稳中略降，可转债发行助力核心一级资本充足率改善。截至9 月末，常熟银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为10.12 %/10.17%/11.88%，分别较6 月末下降5/5/10bp，在信贷增长加快情况下，资本消耗力度较一季度和二季度有所放缓，可能与信贷投放重向零售领域倾斜有关。不过，8 月16 日公司发布公告，计划发行不超过人民币60 亿元（含60 亿元）A 股可转债，若发行之后按照10%的比例计入核心一级资本，静态测算，将改善核心一级资本充足率约30bp。
盈利预测、估值与评级。常熟银行深耕本地市场，专注于零售、小微业务，风控机制良好，今年Q3 信贷投放“供需两旺”，息差逐季改善，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力。尽管公司资本充足率有所下滑，但未来60 亿可转债的发行，将有助于进一步增厚核心一级资本充足率安全垫。特别需要强调的是，在监管部门对于农商行异地展业管控从严情况下，常熟银行独具特色的投管型村镇银行模式，为公司后续异地扩张奠定了较强基础，牌照优势较为明显，理应给予更高估值。综合来看，常熟银行信贷投放依然维持了较高景气度，贷款定价稳中向好，负债成本维持稳定，后续NIM 仍有上行空间，资产投放有望呈现“量价”双优格局。为此，我们上调公司2021-2023年EPS 预测为0.79 元（上调5.8%）/0.90 元（上调4.4%）/1.01 元（上调11.5%），维持“买入”评级。
风险提示：宽信用不及预期，经济下行压力加大。