事件：常熟银行公布2021 年中报，2021 年上半年营收增速为7.7%，拨备前利润增速为7.82%，归母净利润增速为15.52%，业绩表现符合预期，我们点评如下：

    　　1. 常熟银行二季度利润增长主要依靠规模持续扩张、非息收入增长、拨备计提压力同比明显减轻驱动；而净息差同比收窄、税收增加则对业绩增长形成负向贡献。

    　　2. Q2 单季净息差为3.07%，同比继续下降，但环比提升10bp，好于市场预期。

    　　①二季度末资产端高收益的信贷资产占比为62.5%，较一季度末提升1.7pc，主要是零售信贷内的个人经营性贷款、住房按揭贷款投放增加，同时预计新发放贷款利率逐步企稳，驱动资产端收益率小幅上行；②二季度末存款占总负债比例为87.5%，同时今年压降长期限、高成本存款，通过存款结构与负债结构的优化，预计驱动二季度负债成本略有下行。③综合资产与负债的变化，Q2 单季净息差环比一季度有所上升，好于预期；由于去年同期信贷利率仍较高，导致净息差同比下行，对Q2 利息净收入形成负向贡献。

    　　展望下半年，我们预计常熟银行资产端收益率将保持平稳，但能否持续上行或者上行的幅度有多大，核心还是取决于信贷需求的情况；在存款基准利率改革的背景下，常熟银行负债成本有望进一步下行，预计将对净息差形成支撑。

    　　3. 上半年不良生成速度放缓，资产质量明显改善。①今年上半年，常熟银行不良净生成率为0.29%，较2020 年全年下降48bp；②Q2 不良率环比下降5bp 至0.9%，关注率环比下降15bp，逾期率较年初持平，拨备覆盖率环比提升34pc，核心风险指标已经明显好于疫情前的水平，抵御风险能力进一步增强。③Q2 广义口径信用成本为0.99%，同比下降23bp，成为驱动Q2净利润回升的主要因素。

    　　投资建议：我们预计公司2021 年的收入增速为12.74%，净利润增速为13.90%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为8.99 元，相当于2021 年1.23X PB

    风险提示：小微业务竞争加剧导致息差收窄；资产质量显著恶化；