事件：

    　　8 月16 日，常熟银行发布2021 年半年度报告，上半年实现营业收入36.80 亿，YoY+7.71%，归母净利润10.01 亿，YoY+15.52%。加权平均净资产收益率10.90%（YoY+0.88pct）。

    　　点评：

    　　营收、盈利增速双双提升。2021 年上半年常熟银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为7.71%、7.82%、15.52%，增速较Q1 分别提升2.68、2.46、10.68pct。

    　　其中，受益于低基数效应，Q2 单季归母净利润同比增长30.77%，增幅较Q1 提升25.93pct。从主要业绩贡献因子来看：规模对业绩贡献度为39.5%，在所有因子中最高，较Q1 提升2.4pct；非息收入对业绩的贡献度为17.7%，较Q1 持平；上半年信用减值损失增长9.19 亿，同比少增0.17 亿，对盈利形成0.19%的正贡献。

    　　资产扩张速度较快，Q2 零售发力明显。上半年总资产、生息资产、贷款同比增速分别为14.8%、13.5%和20.6%，较2020 年分别提升1.85、0.99 和0.82pct。上半年贷款增量为196.68 亿，同比多增41.08 亿，贷款余额占生息资产余额比重为65.7%，较2020 年年末提升2.5pct，创2016 年以来新高。

    　　贷款结构方面，上半年对公（不含票据）、零售贷款分别新增85.33、11.62 亿，同比多增28.47、29.59 亿，但Q2 以来主要以零售贷款投放为主，单季增量为84.20亿，占单季新增贷款比重为71.10%。其中，个人经营性贷款依然保持较快增长，上半年个人经营贷款新增63.52 亿，同比多增15.93 亿，增量占全部新增贷款比重为32.30%，同比提升1.71pct。

    　　零售存款占比进一步提升。截至6 月末，常熟银行存款占付息负债比重为88.2%，创2016 年以来新高，上半年存款增量为227.68 亿，同比多增18.93 亿，存款基础进一步夯实，其中零售存款占各项存款比重为62.4%，较2020 年年末提升0.4pct。

    　　由于今年5 月份常熟银行发行了5 亿小微金融债，6 月末应付债券占付息负债比重较Q1 提升0.9pct 至4.8%。

    　　Q2 息差单季改善明显。常熟银行上半年息差（累计值）为3.02%，较2020 年年末下降16bp，主要是受到贷款收益率下行的影响（年初贷款重定价），但存款成本率改善较为明显，上半年为2.24%，较2020 年年末下降0.09pct。Q2 以来，常熟银行息差出现明显改善，单季息差（年化）为3.07%，较Q1 提升10bp，改善幅度较为明显。若按照季末时点余额进行测算，Q2 单季息差（年化）为2.85%，较Q1 提升12bp，其中生息资产收益率环比提升18bp 至4.91%。造成这种现象的原因，一方面与今年以来新发放的对公贷款利率有所上行有关，在经过Q1 贷款集中重定价后，Q2 贷款收益率趋于改善。另一方面，Q2 公司零售贷款特别是个人经营性贷款投放力度进一步加大，增量和占比均有所提升，有助于改善贷款收益率。

    　　非息收入维持高增，净其他非息收入取得较好表现。上半年常熟银行非息收入同比增长44.11%，较Q1 小幅下降2.82pct，依然维持较高增速水平。其中，手续费及佣金收入同比增速为52.81%，净其他非息收入同比增速为39.85%，较Q1 提升16.78pct，改善幅度较为明显，主要是受到Q2 以来广谱利率下行带来利好效应，资本利得取得较好增长。

    　　资产质量全面向好，不良净生成压力明显改善。截至6 月末，常熟银行不良贷款率为0.90%，较Q1 下降5bp，同样创2016 年以来新低。考虑核销、转出后初步测算，上半年不良生成率已下降至0.32%的历史低位，较2020 年年末大幅下降53bp。关注贷款率较2020 年年末下降15bp 至0.96%。（关注+不良）贷款率为1.86%，较2020 年年末下降20bp。结构上看：6 月末对公贷款不良率为1.20%，较2020 年年末下降21bp，改善幅度较大。零售贷款不良率较2020 年年末小幅提升1bp 至0.77%，依然维持在较低水平，个人经营性贷款不良率提升4bp 至0.96%，考虑到去年疫情对普惠小微贷款资产质量的影响，会在今年持续体现，上半年个人经营性贷款依然能够维持在1%以下，反映出公司在微贷风控方面的技术优势较为明显。

    　　拨备覆盖率首次提升至500%以上。截至6 月末，常熟银行拨备覆盖率为521.67%，环比Q1 提升34bp，风险抵补能力持续得到夯实，首次将拨备覆盖率提升至500%以上。拨贷比为4.69%，环比Q1 下降6bp。

    　　资本充足率稳中略降，可转债发行助力核心一级资本充足率改善。截至6 月末，常熟银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为10.17 %/10.22%/11.98%，分别较Q1 下降47/49/48bp。不过，8 月16 日公司发布公告，计划发行不超过人民币60 亿元（含60 亿元）A 股可转债，若发行之后按照10%的比例计入核心一级资本，静态测算，将改善核心一级资本充足率32bp。

    　　异地分支机构对集团板块的业务贡献度进一步提升。截至6 月末，江苏省内（不含常熟）分支机构营收/贷款/存款占集团比重分别为50.37/53.14/25.55%，较2020 年年末分别提升0.39/3.30/4.17pct，不良率较2020 年年末下降9bp 至0.93%。村镇银行营收/贷款/存款占集团比重分别为14.82/12.19/11.25%，较2020 年年末分别提升0.52/-0.16/0.51pct，不良率较2020 年年末下降3bp 至1.04%。总体来看，常熟银行的异地分支机构中，江苏省内的机构受益于今年江苏经济复苏情况较好的经营环境，加之近年来对苏中、苏北地区差异化的客户结构挖掘，以及成熟的微贷风控技术，各项业务在集团中的贡献度进一步上升。而村镇银行板块经营情况同样呈现向好态势，在当前对地方法人城农商行异地监管趋严背景下，常熟银行受益于独具特色的投资管理型村镇银行牌照，可以在县域地区新设、兼并或收购村镇银行，使得公司业务发展能够实现有效的纵深覆盖。

    　　盈利预测、估值与评级。常熟银行深耕本地市场，专注于零售、小微业务，风险机制良好，今年二季度息差已呈现明显改善趋势，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力。同时，公司存款基础优势较为明显，能够维持相对稳定的计息负债成本率。尽管公司资本充足率有所下滑，但未来60 亿可转债的发行，将有助于进一步增厚核心一级资本充足率安全垫。综合来看，我们上调公司2021-2023 年EPS 预测为0.75 元（上调5%）/0.86 元（上调1%）/0.97 元（上调4%），对应PB 估值为0.85/0.78/0.71 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策过度收紧冲击实体经济，信用风险压力加大。