投资要点

    事项：

    2021年8月16日，常熟银行发布半年度报告，2021年上半年公司累计实现归母净利润10.01亿元，同比增长15.52%，实现营业收入36.80亿元，同比增长7.70%，ROE 10.90%，同比提升0.88个百分点。

    平安观点：

    营收表现改善，拨备压力缓释助推盈利增速大幅提升。常熟银行2021 年上半年实现净利润同比增长15.52%（vs4.84%，2021Q1），我们认为公司利润增速的大幅提升主要归因于营收增长的提速和资产质量改善下拨备计提力度的边际减弱。1）公司上半年实现营收同比增长7.70%，较1季度（+5.03%）提升2.7pct，分结构来看，公司净利息收入同比增速由负转正，上半年实现净利息收入同比增长3.1%（vs-0.5%，2021Q1），我们认为主要归因于贷款的加速扩张和息差的企稳回升。非息收入方面，公司上半年中收实现同比增长52.8%（vs191.8%，2021Q1），继续保持高速增长。2）另一方面，公司的拨备计提压力伴随着资产质量的平稳向好而边际缓解，上半年拨备同比少提1.9%（vs4.5%，2021Q1）。

    资产端定价回升，助力息差环比修复。公司上半年净息差3.02%（vs3.18%，2020），其中Q2 单季净息差3.07%，环比提升10BP，我们认为公司息差的企稳回升主要归因于资产端定价的企稳回升和资产结构的调整优化。

    1）公司期初期末口径测算Q2 单季年化生息资产收益率环比上行20BP至5.04%，结构方面，2 季度末公司贷款在生息资产中的占比环比提升4.3pct 至62.5%，资产结构进一步向贷款倾斜。贷款结构来看，相对高收益的零售贷款占比环比提升1.2pct 至57.3%。2）负债端方面，公司期初期末口径测算Q2 单季年化付息负债成本率2.27%，环比上行5BP。展望后续，经济的平稳运行下，信贷供需的回暖利好公司资产端定价表现。而负债端方面伴随着调整存款利率自律上限等政策引导下，预计公司负债成本或将有所改善，综合来看，我们预计公司下半年息差表现有望稳中有升。

    资负结构优化，存贷款保持高速扩张。常熟银行上半年末总资产同比增长14.8%，增速较1 季度放缓3.4pct，其中贷款总额同比增长20.6%，增速较1 季度大幅提升（17.6%，2021Q1），贷款投放结构来看，Q2 零售投放大于对公，新增贷款中零售占比达到71%，主要归因于疫情缓和下小微信贷需求的回暖。负债端方面，公司上半年末存款总额同比增长16.7%，依然保持高速扩张，同时，存款的结构进一步优化，活期存款占比环比1 季度末提升1.1pct。

    资产质量表现持续向好，拨备覆盖水平维持高位。常熟银行上半年末不良率0.90%，环比下降5BP，资产质量继续保持在行业前列。我们测算公司上半年年化不良生成率0.29%，较2020 年下降25BP，资产质量的压力边际改善。前瞻性指标方面，上半年末公司关注率0.96%，环比下降15BP。综合来看，公司的资产质量表现继续保持在优异水平。公司上半年末拨备覆盖率521.67%，环比上升34pct，上半年末拨贷比4.69%，环比上行6BP，公司的风险抵补能力不断夯实，拨备绝对水平继续处在行业高位。扎实的资产质量和领先同业的高拨备水平，为公司未来的利润增长打开想象空间。

    投资建议：零售与小微业务稳步发展，看好公司下半年景气提升。公司始终坚守“三农两小”市场定位，持续通过深耕普惠金融、下沉客群、异地扩张走差异化发展的道路，零售与小微业务稳步发展。目前村镇银行保持高速扩张，根据中报数据披露，兴福村镇银行网点继续下沉，上半年末贷款、存款同比增速分别达到34.1%/33.9%。20 年以来公司息差表现受小微业务影响较大，但从中报来看，拖累公司营收和利润表现的息差已经开始边际企稳。此外，在发布半年报的同时，公司也公布了60亿可转债的预案，假设全部转股，静态测算可提升核心一级资本充足率3.3pct 至13.44%，有利于进一步打开未来资产负债表的扩张空间。展望后续，随着疫情缓和，小微企业和零售端信贷需求恢复，公司有望充分受益，我们看好公司21 年景气度的回升。结合公司中报数据，我们调整了公司的盈利预测，预计公司2021 年、2022 年EPS 分别为0.77/0.89 元/股（原预测值为0.73/0.81 元/股），对应盈利增速分别为17.2%/15.2%（原预测值分别10.7%/10.9%）。目前常熟银行股价对应21、22年PB 分别为0.87x/0.80x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升；2）金融监管力度抬升超预期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。