常熟银行2020 年息差承受较大压力，拖累营收增速放缓，但息差绝对水平仍保持行业高位。2020 年公司继续优化资产端结构，提升信贷占比，信贷向零售业务倾斜，向小额贷款下沉。在异地扩张方面，兴福村镇银行网点不断下沉，非常熟地区营收贡献进一步提升。尽管受到疫情冲击，常熟银行资产质量仍然保持稳健，不良率维持行业地位，不良认定进一步严格。

    支撑评级的要点

    季度营收增速放缓，21 年息差压力缓释

    2020 年常熟银行营收同比增2.13%，较前三季度放缓2.04 个百分点。拆分来看，净利息收入同比增2.87%，手续费净收入同比降31.1%，净手续费收入在营收中的占比下降至2.24%，净利息收入是公司营收增长的主要来源。鉴于公司规模总体保持稳定快增，预计营收增速的放缓主要是由于息差收窄所致。受成本收入比同比提升4.53 个百分点的影响，公司拨备前净利润同比降5.5%，公司适当减轻拨备计提力度带动净利润增速同比增1.01%。2020 年公司资产端收益承压，生息资产收益率同比下降26BP，其中贷款收益同比下降55BP；负债端成本降幅小于资产端。资负两端共同作用下，公司2020 年净息差3.18%，同比下降27BP。展望2021 年，随着经济复苏，大行普惠投放增幅放缓，预计公司息差降幅将明显收窄。

    资产端结构进一步优化，异地贡献稳步提升

    2020 年常熟银行信贷快速增长，同比增19.7%，带动总资产规模同比增12.9%，贷款在总资产中的占比较年初末提升3.6 个百分点至63.1%。信贷结构上，常熟银行体现为两大特征：1）贷款摆布进一步向零售倾斜，公司和零售贷款分别同比增9.67%和27%。个人贷款的快增使其在贷款中的占比提升3.2 个百分点至57.0%。2）信贷规模方面，公司信贷资金进一步下沉，规模1000 万以下贷款的占比较年初提升4 个百分点至71%。负债端，常熟银行存款同环比分别增17.7%，1.83%，存款在总负债中的占比较年初提升3.1 个百分点至83.8%。2020 年常熟银行异地扩张稳步推进，2020 年末，常熟地区营收和利润贡献分别为35.7%、35.2%，常熟以外地区营业收入占比 64.28%，较年初提高 10.62 个百分点，营业利润占比 64.77%，较年初提高 6.89 个百分点，常熟以外地区业务贡献不断增强。

    资产质量表现亮眼，不良认定进一步严格

    2020 年受到疫情冲击，但常熟银行资产质量保持稳健，各项资产质量数据总体维持低位稳定，表现超出预期。4 季末常熟银行不良率0.96%，环比上行1BP，同比保持不变，不良绝对水平维持行业低位。我们测算常熟银行2020年不良生成率0.54%，较19 年有所下降，但单季来看，4 季度不良生产环比有所上行。4 季末关注类贷款占比1.17%，较半年末下降17BP。常熟银行不良认定严格，逾期60 天以上贷款全部纳入不良，且不良认定标准较半年末进一步严格，截止年底逾期90 天以上贷款和逾期60 天以上贷款比上不良贷款的比例分别为67.4%、74.3%，较半年末分别下降13.3、12.3 个百分点。4季末常熟银行拨贷比4.66%，环比提升1BP；拨备覆盖率环比下降4.69 个百分点至485.3%，拨备绝对水平处行业高位，风险抵补能力较强。

    估值

    我们维持公司2021/2022 年EPS0.71/0.76 的预测，对应净利润增速为7.7%/6.7%。

    目前股价对应2021/2022 年市净率为1.09X/1.02，对应市盈率为10.9x/10.2x

    评级面临的主要风险

    经济下行超预期；金融监管超预期。