事件：公司2025 年营收1901.25 亿元，同比+1.88%；归母净利润64.36 亿元，同比+13.15%；扣非归母净利润60.90 亿元，同比+10.44%。点评如下：

    　　Q4 单季净利润提速，实业、境外收入较快增长。分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4单季营收分别同比-1.15%/+0.44%/+4.28%/+3.77%；归母净利润分别同比+18.77%/+2.12%/+13.21%/+19.11%。2025 年分业务看，工程、实业、现代服务业营收分别1781.33、97.54、22.38 亿元，分别同比+1.59%、+11.47%、-10.98%；分地区看，境内、境外营收分别1351.17、550.07 亿元，分别同比-2.86%、+19.03%。2026 年计划完成新签4100 亿元（同比+1.57%）、总营收1950 亿元（同比+2.56%）、利润总额 85 亿元（同比+0.77%）。

    　　毛利率、净利率上升，减值损失有所增加。2025 年毛利率同比+0.60pct 至10.71%；期间费用率同比+0.04pct 至5.86%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.02/+0.03/-0.01/+0.00pct 至0.29%/1.94%/3.49%/0.12%。

    　　此外，公司资产+信用减值损失9.31 亿元，损失同比+15.19%，占收入比重同比+0.06pct 至0.49%。综上，公司净利率同比+0.38pct 至3.73%。

    　　经营现金净流入减少，分红稳中有升。2025 年公司经营现金流净额14.43亿元，净流入同比-83.45%（主要是公司所属财务公司资金拆借业务等净现金流入同比减少所致），其中收现比同比+13.63pct 至105.34%，付现比同比+14.80pct 至100.75%。分红方面，2025 年公司分红比例20.02%，同比略增0.05pct，每股分红0.21 元，同比增加0.025 元。

    　　新签订单增势良好，在手订单充足。2025 年，公司新签合同4036.61 亿元，同比+10.01%，其中境内、境外分别新签2791.45、1245.16 亿元，分别同比+10.06%、+9.89%。2026 年1 月，公司新签369.25 亿元，同比+19.34%。

    　　截至2025 年末，公司在手订单4528 亿元，为2025 年营收的2.38 倍。

    　　投资建议：我们预计公司26-28 年归母净利润分别为72.11、82.94、95.41亿元，EPS 分别为1.18、1.36、1.56 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：煤化工项目不及预期，己二腈项目进展不及预期，海外风险。