公司发布23 年年报和24 年一季报，23fy 营业总收入1,792 亿元，yoy+13%；归母净利54 亿元，同比+0%；扣非归母净利52 亿元，yoy+4%。单季度看，23q4/24q1 公司营业总收入分别475/452 亿，分别yoy+26%/+6%；归母净利分别17/12 亿，分别yoy+0%/+10%；扣非归母净利分别15/12 亿，分别yoy+7%/+4%。

    境外新签延续高增，收入增长动能强劲

    分业务来看，23fy 化学工程/基础设施/环境治理/实业及新材料/现代服务业收入分别1,424/220/28/77/30 亿元，分别yoy+20%/-2%/-19%/+5%/-47%。

    化学工程业务延续较快增长，反应公司充足的在手订单及较好的推进节奏。

    23 年及24Q1 公司新签合同额分别为3,268/1,279 亿，yoy 分别+10%/+22%，其中化学工程新签分别yoy+23%/+17%至2,611/955 亿。23 年末公司在手订单4,076 亿，yoy+40%，为同期收入2.3 倍。实业及新材料业务稳步增长，支撑公司“两商”战略转型稳步推进。境外业务延续较好拓展态势，23fy公司境外收入yoy+5%至355 亿，23fy/24q1 境外新签yoy 分别+166%/+240%至1,006/226 亿。

    毛利率大致稳定，减值等对净利有一定拖累

    23fy 毛利率9.4%，yoy+0.1pct；其中23q4/24q1 毛利率分别为12.7%/8.0%，yoy 分别-1.7/+0.1pct。分业务来看，23fy 化学工程/基础设施/环境治理/实业及新材料/现代服务业毛利率分别为9.9%/7.1%/11.4%/8.1%/ 9.0%，yoy 分别-0.1/-0.1/-0.0/-0.1/+2.9pct。总体毛利率趋势大致稳定，项目结构变化或带来一定扰动。减值损失、公允价值变动损失对23 年盈利能力均有一定负面拖累，预计偏阶段性影响。23fy 归母净利率3.0%，yoy-0.4pct；其中23q4/24q1 归母净利率分别为3.6%/2.7%，yoy 分别-0.9/+0.1pct。

    “两商”战略转型前景值得期待，给予“买入”评级我们预计公司2024-2026 年营业收入分别2,016/2,282/2,586 亿元，分别yoy+13%/+13%/+13% ， 归母净利润分别61/71/81 亿元， 分别yoy+13%/+16%/+15%，EPS 分别1.0/1.2/1.3 元/股，3 年CAGR 为15%。受益于化学工程高速增长以及实业新材料持续放量，公司业绩有望持续增长，参照可比公司估值，我们给予公司2024 年10 倍PE，目标价10.01 元，给予“买入”评级。

    风险提示：专项债落地不及预期风险；订单推进不及预期风险；应收账款计提坏账风险。