己二腈项目加快落地，产业投资助力二次腾飞

    　　6 月25 日我们参加了中国化学组织的淄博反路演交流，公司详细介绍了淄博己二腈项目以及气凝胶和可降解塑料等其他化工实业投资项目。我们认为己二腈为国产技术突破类项目，项目成功投产将具有战略意义，而公司作为全球领先的化学工程企业，具备化工实业投资的技术研发和装置开车基础，且有己内酰胺等项目投资经验，有利于项目顺利推进。公司传统工程业务稳健增长，20 年末在手订单2609 亿元，产业投资有望助推公司二次成长。我们维持预计公司21-23 年EPS 为0.92/1.08/1.23 元，维持“买入”评级。

    　　化工工程龙头进军己二腈实业，打破国际垄断有望加速进入收获期公司淄博尼龙新材料一期项目计划建设15 万吨丙烯腈/11 万吨氢腈酸/20 万吨己二腈/20 万吨加氢/5 万吨PA66 装置，形成完整尼龙66 切片产业链，预计达产后PA66/丙烯腈/己二胺/己二腈/其他产品可实现产值共约105 亿元，公司预计21 年底投产。我们认为公司己二腈业务优势较强：1）具备丰富项目建设/开工/运行/管理经验可借鉴，如子公司天辰耀隆己内酰胺项目；2）打破己二腈技术壁垒填补国内空白，且公司丁二烯直接氢腈化法比传统己二酸法具有成本优势；3）与齐翔腾达（002408 CH，上游原料商）/员工持股平台共同成立项目公司，保证技术不断优化并加速项目建设。

    　　实业项目不断加码，气凝胶/可降解材料项目有望年内落地公司子公司华陆工程硅基气凝胶复合材料项目于去年11 月开建，一期5 万立方米预计今年底投产，二期规划10 万立方气凝胶及配套产品，三期规划建设上下游企业，公司预计可实现产值5.5/17.5/36.5 亿元。可降解材料PBAT 项目由东华天业新材实施，公司子公司东华工程/新疆天业（600075CH）持股51%/49%，项目紧挨新疆天业厂区，可直供原料BDO，且采用国内独创一步法工艺，节能环保。公司预计一期10 万吨PBAT 年底投产，预计产值23.8 亿元；二期预计建设40 万吨PBAT 及30 万吨BDO。

    　　现金流优异估值性价比高，维持“买入”

    　　公司以化学工程为主业，历年经营净现金流均为正，2008-2020 年合计经营净现金/净利润比值为1.45 倍，好于传统基建企业。公司在成功处置PTA项目后，继续加大研发投入，加快己内酰胺、己二腈、气凝胶等化工产业项目投资，经营现金流和盈利能力有望进一步提升。我们暂维持公司21-23年归母净利润预测45/53/60 亿元，考虑公司己二腈项目即将于年末投产，新引入万华化学作为可比公司，参考可比公司21 年Wind 一致预期平均14xPE，认可给予公司21 年14 倍PE，目标价12.88 元（前值8.28 元）。

    　　风险提示：毛利率大幅下降，应收账款大幅增加，化工实业投资不及预期。